【人幣專題】
兩岸市場期待已久的台灣地區人民幣清算協議終於落實，當地銀行都在積極準備投入業務。有鑑於香港發展離岸人民幣外滙市場（CNH）的經驗，很多朋友亦關注台灣會否發展出當地的離岸人民幣外滙市場，即CNT市場。
香港的CNH外滙市場，大概是在2010年9月份從跨境人民幣業務衍生出來。該年7月金管局公佈允許香港企業開立「一般用途」的人民幣賬戶，在參加行不通過清算行平盤的前提下，企業可以無限量兌換人民幣。其實法規本身並沒有任何關於CNH市場的規條，只是在默許參加行可以通過清算行以外的途徑平掉企業敞口的情況下，市場自然地衍生出CNH的報價，以及後來的遠期CNH報價和交易。
CNT與CNH 能否互替成關鍵
觀乎台灣剛公佈的清算機制，情況與香港過去有點類似。其法規框架沒有清楚提到離岸外滙市場的發展要求和限制，但容許當地企業通過參加行在不透過清算行平盤的前提下，可以自由兌換人民幣。至於這種安排會不會造就CNT離岸人民幣外滙市場的出現，關鍵在於台灣離岸人民幣外滙市場跟現有CNH人民幣外滙市場的人民幣資金是否可互替（fungible）。
表面上，台灣的法規文件並沒有清楚說明台灣地區的離岸人民幣是不是可以跟CNH市場的人民幣資金互替。然而細閱台灣清算行「服務問答集」裏有關DBU（Domestic Banking Unit）和OBU（Offshore Banking Unit）的人民幣清算行戶口安排後，筆者可以推斷此兩市場的資金是有着頗高程度的互替性。DBU是指服務台灣本地的客戶，而OBU是指服務台灣以外的客戶。
問答集裏面提到「一家參加行在清算行只需開立一個清算及結算賬戶，即可同時用於DBU和OBU的人民幣業務清算」。筆者的理解是，由於共用同一個清算戶口，基本上OBU拿到的離岸人民幣資金都可以通過清算戶口供應給DBU，反之亦然。
太多離岸市場 恐製造混亂
假設參加行以OBU賬戶在CNH市場裏買進了人民幣（例如CNH人民幣報價較低），並把人民幣資金放在清算戶口裏，如果在台灣本土的離岸市場裏出現跟CNH報價不一致的離岸人民幣滙率報價（例如人民幣滙價比較高），同一家參加行可以通過DBU賬賣出人民幣套利。套利交易會使兩個市場的價格趨向相同，因此不會出現另外一個離岸人民幣報價和市場。
不過，我們目前還不知道DBU或OBU在人民幣外滙交易中會不會有新附加的限制（例如目前OBU的外滙交易對手只能是境外機構或其他OBU），這些限制將會增加交易阻力和降低效率，影響交易價格的最終水平。
另外，從整體市場發展角度去考慮，如果再出現獨立的離岸人民幣市場和新的離岸人民幣代號，恐怕只會對人民幣國際化產生不良影響，減低離岸人民幣交易效率和市場發展速度。試想如果以後再有其他金融中心（例如新加坡及倫敦）各自建立人民幣清算機制，並且個別發展離岸人民幣市場。市場怎可以操作？監管機構又怎可以監管每一個市場的發展和鼓勵市場的流通性呢？大家可以想像一下，如果同時出現CNH、CNT、CNS、CNL的市場，而背後其實又是在交易同一種貨幣（即人民幣），情況會有多混亂。
經過多年醞釀，台灣地區的人民幣業務總算踏出了重要一步。筆者相信於業務開展初期，台灣業界面對的挑戰會跟香港過去很類似，例如不同人對法規的詮釋差異、短時間更新操作流程和系統的壓力、額外的人手配置等，統統都需要台灣同業長時間的討論和投入，才能夠了解和處理。根據以上分析，台灣地區的離岸人民幣市場將會有較大機會與現有CNH市場融合，而非發展出另外一個獨立的CNT市場。至於市場會不會真的如筆者所估計發展，相信未來幾個月會有答案。