陸東話，2011年是價值投資的陷阱，信奉價值投資的基金表現都很差。的確，擅於價值投資、由謝清海主理的惠理（806）幾隻基金亦無法突圍，全年蝕16%至23%。不過，講到價值投資全軍盡墨，似乎言過其實。事關全年有6%正回報的對冲基金，創辦人是出身惠理的蔡雅頌，都係價值投資者。
蔡雅頌1996年加入惠理，1999至2001年到DresdnerKleinwortBenson擔任分析員，至2001年重返惠理任高級基金經理。到2009年，他自立門戶，成立行健資產管理（ZealCapital），繼續奉行價值投資。
行健隨時重寫惠理神話
價值投資的定律，是買平貨，但為何行健能殺出重圍。1993至1997年，惠理憑着發掘潛力細價股，打響名堂，當時管理資產規模在2億美元左右。不過，15年後的今日，惠理發展越來越大，至今管理的資產超過70億美元。惠理在港股中，擔當起舉足輕重的地位，持貨遍佈藍籌，規模大，要有好成績，遇到的阻力更大。惠理即使再揀到一兩隻表現優秀的中小型股份，已不足以令基金食糊。相反，大市暴跌，惠理持貨越重，沽貨越容易引起連鎖效應，防守工作舉步為艱，就是LawofBigNumbers的道理。
然而，行健成立才數年，蔡雅頌等經營者，在任職惠理時已練成深厚價值投資功力及紀律。今日的行健管理的資產約2億美元，規模有如90年代的惠理，在市況中變動更靈活，加上可長倉可拋空，有條件重寫惠理神話。可能亦解釋了同樣係價值投資者，兩者表現相差咁大。
雖然外界未能知悉行健對冲基金長短倉操盤，但不妨從行健另一隻只作長倉投資的宏揚中國實力基金，了解其部署。據MorningStar資料，宏揚中國實力基金持倉最多是本地金飾消費股：六福（590）佔資產9.2%；英皇鐘錶珠寶（887）佔7.7%；周生生（116）佔7.3%，加上來佔資產的四分之一。其餘持股量最多的行業，是內地消費股：銀基（886）佔資產4.9%，國美（493）佔6.1%。前者雖在年中由高位下跌，但全年表現仍遠勝其他股份，相信是行健致勝關鍵。
逆市之王
我哋回顧去年中港相關90隻對冲基金表現，發現錄得正回報的不出10家，超過三分之一跑輸恒指去年全年兩成的跌幅。在2011年風雨飄搖的逆市，能夠力保不失的逆市之王，都是低調之輩。
除咗行健在去年有好成績，另一家擅於在香港操盤的基金公司GaveKal，旗下基金亦錄得超過6%回報。Gavekal是獨立基金公司，業務還包括環球、中國宏觀經濟分析等顧問工作，主席CharlesGave是法國老牌投資銀行家。Gavekal對2012年的看法較為樂觀，公司在上月初指出，環球08年危機重現的機會不大，至於內地調控成效已收，預計房地產市場不會大跌，中國銀根亦會開始放鬆。不少行業龍頭股，市佔率都有增長潛力，是揀股首選，包括中建材（3323）、龍湖（960）、安徽海螺（914）等。同樣在逆市之中力保不失還有「本地薑」利邦投資旗下的基金，去年有1%正回報。與蔡雅頌一樣，創辦人許麗玲出身著名基金，曾經擔任霸菱香港中國基金經理。
名牌失威 陸東輸23%
不過，經常在電視、報紙曝光的名牌芬佬表現認真麻麻。好似前瑞銀著名分析師陸東去年揚言，港股好抵買，由SellSide轉到BuySide的佢，旗下基金去年首11個月就蝕23%。大芬同樣難以在逆市發圍，摩根資產的大中華基金，成績雖然跑贏大市，但亦蝕12%。被譽為女股神的劉央，在下半年的大跌市中越跌越買，旗下的西京投資基金蝕超過三成，跑輸恒指去年走勢。至於師承東尼（TonyMeasor）、以投資中小型股份見稱的林少陽，其主理的基金亦蝕約兩成，與恒指走勢差無幾。