對散戶來說，天像要塌下來。恒指上周累跌約1800點，失守萬八關，歐債危機未見明顯曙光之餘，歐美經濟卻有再臨衰退的憂慮。投資前景似乎一片黯淡，大家都在問「怎麼辦？」
受《巴隆氏》的啟發，《金融中心》版舉行首次圓桌會議，請來3名對冲基金經理與1名傳統基金經理，分享他們對市況的最新洞見及揀股心法，於今明一連兩天刊出。首日各位講者綜觀最新局勢，發現他們對後市並不太淡，而且今次不會是第二次雷曼式的危機，歐債危機最終將有救，但隱憂是盈利前景無可避免轉差。
主持：蔡東豪（Tony）
講者：（排名不分先後）
譚新強（Eddie）中環資產投資行政總裁
黃正豪（Howard）DoricCapital董事總經理
王健漳（Raymond）捷達投資管理董事總經理
陳彥麒（Ronald）研富資產管理董事兼高級基金經理
宏觀篇
Tony：作為散戶，家好驚，第四季有甚麼投資展望？
Eddie：最近我感覺上美國已很厭倦歐洲的事，講英文的國家，股市全部守到8月低位，就是美國、英國、澳洲及加拿大，但不講英文的市場就被質到儍咗。
美國今年不會大跌，畢菲特說美股今年不是2008年，他是有根據的，因為市場是Reflexive（互為影響的），佢說完就是的。所以今年不是2008年，我諗是真的，美國標準普爾500指數今年可能平手或全年有輕微升幅。
Howard：現時個勢基本上不好，不要成日說歐債有問題，美國及內地都大把問題，係咪要爆？不一定。希臘若違約，可能仲可以令市場盡快尋底，因為希臘對整個系統不是很重要，意大利很緊要，但目前OK硬淨。
其實很多結構性問題都被拖延，而人們漸漸失去耐性，全世界都暴動，個個都要做多賺少，對散戶來說，短炒還可以，信PE的話，則市場上九成股票都不是咁好。盈利好易降級，收入無得增長，成本猛咁上，不是一兩個季的問題，除非一些新趨勢如互聯網等湧現，才有望突破。長線倒不如買盈富基金（2800）放埋一邊，等第日個仔讀書用，不要花時間在短炒上。
Ronald：我認為，美國不會再陷衰退，而是慢慢得過且過。一來油價跌了，二來美金貶值了，三來聯儲局有能力印銀紙，令美國勢無違約可能。
亞洲新興市場之前最驚過熱，所以歐美經濟放緩，有好有不好，出口可能不好，但若商品價格跌，令通脹回落，卻是好事。至於歐洲問題，南歐是有經常賬赤字，但北歐是經常賬盈餘，加埋一起問題不大。最大問題反而是政治問題，歐洲由多國組成，大家政治考慮不同，等意大利人出任歐央行行長，令央行內鷹派人減少，或會手鬆一點。若歐央行態度不變，希臘問題仍是死結。
Eddie：未來會是滯脹的年代，通脹起碼6-7%，今次環球領袖聲言不重複1929年的問題，但至少要重複70年代，不用蕭條來調節市場，惟有谷起通脹，這對所有資產不好。2008年好多債券跌到兩毫三毫，但公司完全無問題，賺緊錢的公司都跌得勁，家好多企業債都十多二十厘。亞洲經濟及中國經濟都算OK，不用冒更大風險已可有更多回報。
雷曼爆嚴重過希臘爆
Tony：是否衰過2008年？
Raymond：這是2008年延續篇。雖然是嚴重，但我不是太灰，始終銀行的槓桿比率低了，可以說是資本遠較當時充足。同時，現在是希臘有問題，出問題的範圍很WellDefined；但當時是甚麼資產都有問題，歐美很多資產價格被吹大，但現在價格已回落很多。
再者，我相信政府連2008年危機都應付到，沒有甚麼事應付不到，2008年時是任何市場都可以冧，出口崩潰，政府隨時要拿1萬億來頂住，結果2009年好快反彈，慢慢平穩，回頭看來心理影響大於實際。
今次應不會對亞洲有多大影響，雷曼爆嚴重過希臘爆，希臘有幾大，一個加州都大過佢。
Eddie：銀行的槓桿是否低了，呢個真係唔知，你說瑞銀的槓桿有50倍，我真係信。
我隨時都覺得所有銀行都已經破產，破產是講緊兩個非常大數目的相差。你講緊係二萬九千幾億減二萬八千幾億定三萬零八百億，無人知？
現在與2008年類同，都係有宏觀的問題，當年臨時貼些膠布，救了銀行及金融機構，將債項搬上政府的資產負債表，但政府某程度也是能力有限的，歐洲更凸顯其弱點，有貨幣聯盟，而沒有財政聯盟，印銀紙就一齊，利率也一齊，但就不能控制個別的貨幣。
其實呢個都係信心問題，個個都知是十個茶杯一個蓋，爭在冚住邊瓣，有信心就沒有事，好像忘記了國王是沒有衫着就OK。有人講得最好，形容過去3年，是Extendandpretend的遊戲，即搏吓命然後裝作無事，然後發現未解決，歐洲正是這樣，但我覺得，就快又會去番Extendandpretend，就嚟又唔記得。
Raymond：2008年時大家驚到瀨尿，所以乜都願意搞，費事個世界冧咗賴我。不過，現時政客不聽你點，歐洲仲有排拗，無咁多彈性，但我覺得到最後一定會救。
Tony：港股是否跌過龍？
Howard：亞洲企業的邊際利潤，尤其是內地，是歷史新高，一些乜蛙物蛙的利潤率比P&G（寶潔）高兩倍，股本回報率超高，不是長線可持續的水平。
未來盈利佔GDP的比例，可能要下調2至3個百分點，但至少相信GDP會升，盈利長遠仍升，但在現周期卻不會。
若果買得夠平，生意又有議價能力的、業務夠硬淨的，仲可能保到Margin有力收購其他人，而股票的估值將更兩極化，被視為好公司的，估值好貴，超過廿倍，其他可能得4至7倍，而且盈利會續跌。
Ronald：過去衰退，亞洲盈利通常下調20-50%，溫和衰退則盈利下調20%，2008年則下調50%，亞洲股市長期平均市盈率在12.5至13倍間，現時則略高於10倍，所以市場已反映了一個溫和衰退下的盈利降級，但要個市反彈需要催化劑，可以是通脹受控，或歐央行鬆手。
Raymond：我認為股票仍買得，因為在各資產價值中仍是最平。由2008至今政府救市都係減息放水，美國、英國及日本均先後印鈔，這樣現金及債都不會值錢，有通脹債券便會輸，因為利息年年減。
Eddie：我覺得港股今次不是V-shape，而係L-shape，因為無人再有特效藥，亦唔應該再落，應該讓市場去慢慢找平衡點。痛苦是會漫長的，好幾季都未必解決問題。
高盛也講，下半年中國通脹見頂，可能市會好點，現時通脹首個月見頂，可等多一個月的數據，若下個月通脹有回落迹象，可能會有反彈。
揀股篇
Ronald：長期而言，消費概念是一個趨勢。內需股要看估值，很多仍然偏貴。我們之前一直持有賭場股，年多兩年前，那時候某些賭場股是12、13倍PE，但一些食品股已經是27、30倍PE。（賭場股）之後表現這麼好，也出乎我們意料。現在要找很便宜的內需股，我們也沒有很強的想法，比較喜歡有關高級汽車的，（Tony：做經銷商那一些？）我不能夠講名字。
Howard：如果真的要揀股，就要下功夫研究政策，又要看大陸長遠需要甚麼，例如需要更多自動化（Automated）、企業管治的高端、高增值的工業。當然最需要的是服務，可以很廣泛，例如IT服務、教育。新能源、新材料、環保呀，可能十分概念性，大家要很小心。
好的民企仍然十分貴，但真的要建議，就不如買貴的，例如超市板塊，龍頭已經跑出，短期不是不會被削目標價，但長遠不會輸錢。現金流實在太好，做得好的還有增長，所以百佳、惠康打死都不會離開中國市場。
Tony：有哪些政策較容易看到受惠，例如高鐵撞車，航空股就可以看好？
Howard：可能有波幅，長揸就一定衰。大陸航空業可能好一些，只有3名競爭者，但3個都是差的企業。
Eddie：我記得畢菲特說，投資好像有10誡，其中一誡就是不要買航空股。有統計指，全球航空公司過去數十年的盈利總和是負數。
買REITs如買樓要睇位置
我覺得可以留意惠理（806）。很多板塊都已經炒完，濠賭股炒完，由波鞋到甚麼的都炒完，說到中國發展，銀行已經大過外國，保險公司差不多一樣大，港交所（388）（市值）又最大，但資產管理遠遠落後。也不一定是惠理，而是資產管理這個行業，不知何解，可能是歷史又或監管原因，在內地金融板塊最小的就是資產管理。
是崇洋媚外？中投最初找基金經理，也沒我們份，而是找外國大行。（中國的）銀行比外國的更大，但資產管理不到外國的百分之一。趨勢上這個板塊會發展，但會是最後一個發展起來的板塊。
Tony：奢侈品如何？
Howard：這個板塊會好，但奢侈品有潮流生意的風險，要視乎品牌，如果品牌組合夠大的，估值應該貴一些。Prada（1913）是單一品牌，雖然問題也不大，但始終是單一品牌。
Eddie：過去幾年，我很喜歡買珠寶首飾股，它們也升了很多，有趣的地方是它們包含幾樣概念。你說是奢侈消費，但買車買時裝是真正豪，錢花了就是花了，除非你賣回給米蘭站，但買鑽石、黃金，只是扮豪，買金可以是保值，係投資甚至投機。現在連金粒、金條也經常賣斷市。所以既是奢侈消費，也是投資保值。
有人問《貨幣戰爭》作者宋鴻兵，買實金跟買紙黃金和交易所上市基金有甚麼分別，他說就是靚女和靚女張相的分別。內地人由於少投資渠道，尤其喜歡買實金。
Tony：房地產信託基金（REITs）又如何？
Eddie：買領匯（823）可能簡單一些，東方廣場（匯賢（87001））也便宜，但單一項目。
Howard：李嘉誠賣出來的貨，千祈不要即刻接貨。REITs通常經過很多金融工程的加工。買REITs又與買樓一樣，一定要睇位置。
說民企
Tony：近期很多人說民企問題。是個別害群之馬，還是這些人大部份都是賊？
Eddie：任何耕田、種菜、種花、煮飯仔的，我們都不看不參與，因為我不懂看他們種多少瓜多少菜。但是否所有民企都差，當然不是。是一個適者生存的過程，日子越長，上市越耐的，初時是假的，也可以變真。你給它機會吹吓水，賺一賺錢，抽抽水，假的都可以變真。
我反而很少留意國企，因為過度被研究（Over-Researched），人人都識，很多時是國策問題，就算你去見中石油（857）老總，他能說的不多。講增長潛力當然要看民企，但我們（對股票）的信任程度不是很高，最信任只是債券。
Howard：全世界上市公司都有賊，不獨是民企。大陸民企老闆，廿年前誰人不是還在鄉下，他們全部都是叻仔，第一桶金大家可能走偏鋒，然後有些人就發財立品，有些人就繼續博，博一鋪贏了，就想再博一鋪。
（民企產品）確實有市場，以前貨如輪轉，就不斷擴張。現在市況可能開始「唔就」，流動性唔就，很多問題就浮現出來，盈利率實在太高，以前的錢實在賺得太容易，現在開始走向常態。
投資民企要有同業可比較
Tony：雨潤（1068）、華寶（336）這些有很多傳統基金持貨的民企，早一輪是否有很多基金散貨，對民企信念有動搖？
Howard：華寶和雨潤，一家是借殼上市，另一家的老闆百足咁多爪，公司盈利你又看不明白，例如政府補貼比盈利還要多，你會奇怪現在人人說地方債務多，為甚麼還可以給一家公司這樣多的補貼。
Ronald：我們（的基金）沒有持有華寶和雨潤。對於投資民企，我希望做到盡職審查。包括它要有其他同業公司，我可以接觸到，與它們核對一些財務數據，例如一家的邊際利潤只得10%，另一家有20%，你就會有疑問。
競爭劇烈也是問題。早前我到徐州，一個三線城市，一條100米的步行街，你猜有多少體育用品店？我數一數，有13間。同一個牌子可以有三數間，這樣競爭法，所有利潤率都給競爭掉。
金融中心fanpage： http://www.facebook.com/hkfincentre
《講者介紹》
譚新強
‧中環資產投資行政總裁
‧曾任職AT&T貝爾實驗室、所羅門兄弟、美林、里昂等機構，被喻為亞洲股本衍生工具的先鋒。05年創辦中環資產，08和10年都被選為亞洲最佳對冲基金，基金回報去年超過四成。擁有多倫多大學電子工程學士和碩士學位，耶魯大學管理學院公共與私營管理碩士學位。
王健漳
‧捷達投資管理董事總經理
‧為機構和高淨值投資者提供另類投資顧問服務，集團旗下基金管理逾8.5億美元資產。畢業於劍橋大學，持有工程學位，並為多倫多大學系統控制碩士，擁有CFA特許財務分析師資格。
陳彥麒
‧研富資產管理（RCM）董事兼高級基金經理
‧1995年加入RCM，擁有超過16年豐富的投資經驗，曾任BarclaysBank的信貸分析員。擁有倫敦大學商業管理碩士學位。
黃正豪
‧DoricCapital董事總經理，Doric在08年被視為亞洲表現最佳的對冲基金之一。
‧曾任職美資銀行帝傑（Donaldson，LufkinandJenrette）的紐約及香港辦事處，從事美國及亞洲區企業分析，亦曾任職於該行的投資銀行及坐盤部。99年與ABN的前研究部主管EugeneGalbraith創辦獨立研究公司AsiaWise。2002年加入Doric。
‧在美國康奈爾大學取得金融工程學學位，並且是CFA特許財務分析師。