基金經理圓桌會議

基金經理圓桌會議

對散戶來說,天像要塌下來。恒指上周累跌約1800點,失守萬八關,歐債危機未見明顯曙光之餘,歐美經濟卻有再臨衰退的憂慮。投資前景似乎一片黯淡,大家都在問「怎麼辦?」

受《巴隆氏》的啟發,《金融中心》版舉行首次圓桌會議,請來3名對冲基金經理與1名傳統基金經理,分享他們對市況的最新洞見及揀股心法,於今明一連兩天刊出。首日各位講者綜觀最新局勢,發現他們對後市並不太淡,而且今次不會是第二次雷曼式的危機,歐債危機最終將有救,但隱憂是盈利前景無可避免轉差。
主持:蔡東豪(Tony)
講者:(排名不分先後)
譚新強(Eddie)中環資產投資行政總裁
黃正豪(Howard)DoricCapital董事總經理
王健漳(Raymond)捷達投資管理董事總經理
陳彥麒(Ronald)研富資產管理董事兼高級基金經理

宏觀篇

Tony:作為散戶,家好驚,第四季有甚麼投資展望?

Eddie:最近我感覺上美國已很厭倦歐洲的事,講英文的國家,股市全部守到8月低位,就是美國、英國、澳洲及加拿大,但不講英文的市場就被質到儍咗。
美國今年不會大跌,畢菲特說美股今年不是2008年,他是有根據的,因為市場是Reflexive(互為影響的),佢說完就是的。所以今年不是2008年,我諗是真的,美國標準普爾500指數今年可能平手或全年有輕微升幅。

Howard:現時個勢基本上不好,不要成日說歐債有問題,美國及內地都大把問題,係咪要爆?不一定。希臘若違約,可能仲可以令市場盡快尋底,因為希臘對整個系統不是很重要,意大利很緊要,但目前OK硬淨。
其實很多結構性問題都被拖延,而人們漸漸失去耐性,全世界都暴動,個個都要做多賺少,對散戶來說,短炒還可以,信PE的話,則市場上九成股票都不是咁好。盈利好易降級,收入無得增長,成本猛咁上,不是一兩個季的問題,除非一些新趨勢如互聯網等湧現,才有望突破。長線倒不如買盈富基金(2800)放埋一邊,等第日個仔讀書用,不要花時間在短炒上。

Ronald:我認為,美國不會再陷衰退,而是慢慢得過且過。一來油價跌了,二來美金貶值了,三來聯儲局有能力印銀紙,令美國勢無違約可能。
亞洲新興市場之前最驚過熱,所以歐美經濟放緩,有好有不好,出口可能不好,但若商品價格跌,令通脹回落,卻是好事。至於歐洲問題,南歐是有經常賬赤字,但北歐是經常賬盈餘,加埋一起問題不大。最大問題反而是政治問題,歐洲由多國組成,大家政治考慮不同,等意大利人出任歐央行行長,令央行內鷹派人減少,或會手鬆一點。若歐央行態度不變,希臘問題仍是死結。

Eddie:未來會是滯脹的年代,通脹起碼6-7%,今次環球領袖聲言不重複1929年的問題,但至少要重複70年代,不用蕭條來調節市場,惟有谷起通脹,這對所有資產不好。2008年好多債券跌到兩毫三毫,但公司完全無問題,賺緊錢的公司都跌得勁,家好多企業債都十多二十厘。亞洲經濟及中國經濟都算OK,不用冒更大風險已可有更多回報。

譚新強

雷曼爆嚴重過希臘爆

Tony:是否衰過2008年?

Raymond:這是2008年延續篇。雖然是嚴重,但我不是太灰,始終銀行的槓桿比率低了,可以說是資本遠較當時充足。同時,現在是希臘有問題,出問題的範圍很WellDefined;但當時是甚麼資產都有問題,歐美很多資產價格被吹大,但現在價格已回落很多。
再者,我相信政府連2008年危機都應付到,沒有甚麼事應付不到,2008年時是任何市場都可以冧,出口崩潰,政府隨時要拿1萬億來頂住,結果2009年好快反彈,慢慢平穩,回頭看來心理影響大於實際。
今次應不會對亞洲有多大影響,雷曼爆嚴重過希臘爆,希臘有幾大,一個加州都大過佢。

Eddie:銀行的槓桿是否低了,呢個真係唔知,你說瑞銀的槓桿有50倍,我真係信。
我隨時都覺得所有銀行都已經破產,破產是講緊兩個非常大數目的相差。你講緊係二萬九千幾億減二萬八千幾億定三萬零八百億,無人知?
現在與2008年類同,都係有宏觀的問題,當年臨時貼些膠布,救了銀行及金融機構,將債項搬上政府的資產負債表,但政府某程度也是能力有限的,歐洲更凸顯其弱點,有貨幣聯盟,而沒有財政聯盟,印銀紙就一齊,利率也一齊,但就不能控制個別的貨幣。
其實呢個都係信心問題,個個都知是十個茶杯一個蓋,爭在冚住邊瓣,有信心就沒有事,好像忘記了國王是沒有衫着就OK。有人講得最好,形容過去3年,是Extendandpretend的遊戲,即搏吓命然後裝作無事,然後發現未解決,歐洲正是這樣,但我覺得,就快又會去番Extendandpretend,就嚟又唔記得。

Raymond:2008年時大家驚到瀨尿,所以乜都願意搞,費事個世界冧咗賴我。不過,現時政客不聽你點,歐洲仲有排拗,無咁多彈性,但我覺得到最後一定會救。

蔡東豪

Tony:港股是否跌過龍?

Howard:亞洲企業的邊際利潤,尤其是內地,是歷史新高,一些乜蛙物蛙的利潤率比P&G(寶潔)高兩倍,股本回報率超高,不是長線可持續的水平。
未來盈利佔GDP的比例,可能要下調2至3個百分點,但至少相信GDP會升,盈利長遠仍升,但在現周期卻不會。
若果買得夠平,生意又有議價能力的、業務夠硬淨的,仲可能保到Margin有力收購其他人,而股票的估值將更兩極化,被視為好公司的,估值好貴,超過廿倍,其他可能得4至7倍,而且盈利會續跌。

Ronald:過去衰退,亞洲盈利通常下調20-50%,溫和衰退則盈利下調20%,2008年則下調50%,亞洲股市長期平均市盈率在12.5至13倍間,現時則略高於10倍,所以市場已反映了一個溫和衰退下的盈利降級,但要個市反彈需要催化劑,可以是通脹受控,或歐央行鬆手。

Raymond:我認為股票仍買得,因為在各資產價值中仍是最平。由2008至今政府救市都係減息放水,美國、英國及日本均先後印鈔,這樣現金及債都不會值錢,有通脹債券便會輸,因為利息年年減。

Eddie:我覺得港股今次不是V-shape,而係L-shape,因為無人再有特效藥,亦唔應該再落,應該讓市場去慢慢找平衡點。痛苦是會漫長的,好幾季都未必解決問題。
高盛也講,下半年中國通脹見頂,可能市會好點,現時通脹首個月見頂,可等多一個月的數據,若下個月通脹有回落迹象,可能會有反彈。

揀股篇

Ronald:長期而言,消費概念是一個趨勢。內需股要看估值,很多仍然偏貴。我們之前一直持有賭場股,年多兩年前,那時候某些賭場股是12、13倍PE,但一些食品股已經是27、30倍PE。(賭場股)之後表現這麼好,也出乎我們意料。現在要找很便宜的內需股,我們也沒有很強的想法,比較喜歡有關高級汽車的,(Tony:做經銷商那一些?)我不能夠講名字。

Howard:如果真的要揀股,就要下功夫研究政策,又要看大陸長遠需要甚麼,例如需要更多自動化(Automated)、企業管治的高端、高增值的工業。當然最需要的是服務,可以很廣泛,例如IT服務、教育。新能源、新材料、環保呀,可能十分概念性,大家要很小心。
好的民企仍然十分貴,但真的要建議,就不如買貴的,例如超市板塊,龍頭已經跑出,短期不是不會被削目標價,但長遠不會輸錢。現金流實在太好,做得好的還有增長,所以百佳、惠康打死都不會離開中國市場。

Tony:有哪些政策較容易看到受惠,例如高鐵撞車,航空股就可以看好?

Howard:可能有波幅,長揸就一定衰。大陸航空業可能好一些,只有3名競爭者,但3個都是差的企業。

Eddie:我記得畢菲特說,投資好像有10誡,其中一誡就是不要買航空股。有統計指,全球航空公司過去數十年的盈利總和是負數。

王健漳

買REITs如買樓要睇位置

我覺得可以留意惠理(806)。很多板塊都已經炒完,濠賭股炒完,由波鞋到甚麼的都炒完,說到中國發展,銀行已經大過外國,保險公司差不多一樣大,港交所(388)(市值)又最大,但資產管理遠遠落後。也不一定是惠理,而是資產管理這個行業,不知何解,可能是歷史又或監管原因,在內地金融板塊最小的就是資產管理。
是崇洋媚外?中投最初找基金經理,也沒我們份,而是找外國大行。(中國的)銀行比外國的更大,但資產管理不到外國的百分之一。趨勢上這個板塊會發展,但會是最後一個發展起來的板塊。

Tony:奢侈品如何?

Howard:這個板塊會好,但奢侈品有潮流生意的風險,要視乎品牌,如果品牌組合夠大的,估值應該貴一些。Prada(1913)是單一品牌,雖然問題也不大,但始終是單一品牌。

Eddie:過去幾年,我很喜歡買珠寶首飾股,它們也升了很多,有趣的地方是它們包含幾樣概念。你說是奢侈消費,但買車買時裝是真正豪,錢花了就是花了,除非你賣回給米蘭站,但買鑽石、黃金,只是扮豪,買金可以是保值,係投資甚至投機。現在連金粒、金條也經常賣斷市。所以既是奢侈消費,也是投資保值。
有人問《貨幣戰爭》作者宋鴻兵,買實金跟買紙黃金和交易所上市基金有甚麼分別,他說就是靚女和靚女張相的分別。內地人由於少投資渠道,尤其喜歡買實金。

Tony:房地產信託基金(REITs)又如何?

Eddie:買領匯(823)可能簡單一些,東方廣場(匯賢(87001))也便宜,但單一項目。

Howard:李嘉誠賣出來的貨,千祈不要即刻接貨。REITs通常經過很多金融工程的加工。買REITs又與買樓一樣,一定要睇位置。

黃正豪

說民企

Tony:近期很多人說民企問題。是個別害群之馬,還是這些人大部份都是賊?

Eddie:任何耕田、種菜、種花、煮飯仔的,我們都不看不參與,因為我不懂看他們種多少瓜多少菜。但是否所有民企都差,當然不是。是一個適者生存的過程,日子越長,上市越耐的,初時是假的,也可以變真。你給它機會吹吓水,賺一賺錢,抽抽水,假的都可以變真。
我反而很少留意國企,因為過度被研究(Over-Researched),人人都識,很多時是國策問題,就算你去見中石油(857)老總,他能說的不多。講增長潛力當然要看民企,但我們(對股票)的信任程度不是很高,最信任只是債券。

Howard:全世界上市公司都有賊,不獨是民企。大陸民企老闆,廿年前誰人不是還在鄉下,他們全部都是叻仔,第一桶金大家可能走偏鋒,然後有些人就發財立品,有些人就繼續博,博一鋪贏了,就想再博一鋪。
(民企產品)確實有市場,以前貨如輪轉,就不斷擴張。現在市況可能開始「唔就」,流動性唔就,很多問題就浮現出來,盈利率實在太高,以前的錢實在賺得太容易,現在開始走向常態。

陳彥麒

投資民企要有同業可比較

Tony:雨潤(1068)、華寶(336)這些有很多傳統基金持貨的民企,早一輪是否有很多基金散貨,對民企信念有動搖?

Howard:華寶和雨潤,一家是借殼上市,另一家的老闆百足咁多爪,公司盈利你又看不明白,例如政府補貼比盈利還要多,你會奇怪現在人人說地方債務多,為甚麼還可以給一家公司這樣多的補貼。

Ronald:我們(的基金)沒有持有華寶和雨潤。對於投資民企,我希望做到盡職審查。包括它要有其他同業公司,我可以接觸到,與它們核對一些財務數據,例如一家的邊際利潤只得10%,另一家有20%,你就會有疑問。
競爭劇烈也是問題。早前我到徐州,一個三線城市,一條100米的步行街,你猜有多少體育用品店?我數一數,有13間。同一個牌子可以有三數間,這樣競爭法,所有利潤率都給競爭掉。

金融中心fanpage: http://www.facebook.com/hkfincentre

《講者介紹》

譚新強
‧中環資產投資行政總裁
‧曾任職AT&T貝爾實驗室、所羅門兄弟、美林、里昂等機構,被喻為亞洲股本衍生工具的先鋒。05年創辦中環資產,08和10年都被選為亞洲最佳對冲基金,基金回報去年超過四成。擁有多倫多大學電子工程學士和碩士學位,耶魯大學管理學院公共與私營管理碩士學位。

王健漳
‧捷達投資管理董事總經理
‧為機構和高淨值投資者提供另類投資顧問服務,集團旗下基金管理逾8.5億美元資產。畢業於劍橋大學,持有工程學位,並為多倫多大學系統控制碩士,擁有CFA特許財務分析師資格。

陳彥麒
‧研富資產管理(RCM)董事兼高級基金經理
‧1995年加入RCM,擁有超過16年豐富的投資經驗,曾任BarclaysBank的信貸分析員。擁有倫敦大學商業管理碩士學位。

黃正豪
‧DoricCapital董事總經理,Doric在08年被視為亞洲表現最佳的對冲基金之一。
‧曾任職美資銀行帝傑(Donaldson,LufkinandJenrette)的紐約及香港辦事處,從事美國及亞洲區企業分析,亦曾任職於該行的投資銀行及坐盤部。99年與ABN的前研究部主管EugeneGalbraith創辦獨立研究公司AsiaWise。2002年加入Doric。
‧在美國康奈爾大學取得金融工程學學位,並且是CFA特許財務分析師。