歐盟拿出來救市的大水炮，其中大部份是靠空殼公司（官方名稱是「歐洲金融穩定機制」，簡稱EFSF）發行的合成債券。有樂觀的評論認為，合成債券是歐洲統一債券（EuropeanCommonBond）的第一步，我認為這只是一個美麗的誤會。
EFSF所發的合成債券就像一家「有限公司」的借貸，是有上限的，即使公司倒閉、資不抵債也不用上身，因為股東最多只會輸掉投資而不會輸凸。歐盟各國就是EFSF這家空殼公司的股東，德國是大股東，但投資是有上限的，假設EFSF發出10元合成債券而德國佔30%，則德國最多是輸3元，不用代還其餘的7元（實際架構當然更複雜，包括一般合成債券常用的「多餘抵押比例」Over-collateralization，和空殼公司常用的名義董事和股東等）。
反之，真正的歐洲統一債券是「一家人」的借貸，是沒有上限的，如老婆借了錢，假如一家人資不抵債，老公是會上身的。就如東、西德合併時，西德把整個東德的問題攬了上身。
德國務求「豬債豬還」
上周歐盟高峯會後，參與者皆「死辯」（Spin），希望令人感到他們達致一定的成果。但大股東德國不但否決了歐盟債券由「有限公司」走向統一債券，更拒絕擴大「有限公司」的融資金額，不願加大承擔，更成功確定2013年後，其他「股東」（西班牙等歐豬國）的個別負債只會「豬債豬還」，豬債的債權人可能要面對「豬債走數」帶來的損失。所以，暫時還看不到德國會把希臘這些遠房親戚的問題攬上身。
一個比較合理的結果可能是，德國等到適當的時機引爆「最豬的豬債」，迫使它們重組，減少德國的承擔；但同時會把情況沒有那麼差的豬攬上身，減少問題擴散。
我最喜歡聖誕節，記得以前長駐海外的十多年，每年總是回港和親友共度佳節。在信仰上，聖誕是紀念造物主化身降世成為貧窮人，憑着愛、經歷痛苦以救贖眾生。祝願各位聖誕快樂！
黃元山
中大全球政經碩士課程兼任講師
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王良享、丁世民、溫灼培、羅家聰及黃元山專欄，將於周一至周五輪流刊出