一年前，市場對美國經濟復蘇的勢頭樂觀，集中討論聯儲局甚麼時候退市，擔心美國甚麼時候會緊縮貨幣政策；那時候，我對美國經濟能否持續復蘇提出質疑，認為聯儲局沒有條件退市，而美國在可見的未來沒有條件加息。
現在，市場公認美國經濟有一段時間仍然會半死不活，集中討論聯儲局QE2甚至QE3的手段，擔心美國寬鬆的貨幣對全球市場的影響；雖然我同意美國經濟問題重重，但是我卻擔心很多人低估了美國在金融海嘯中所造成的「貨幣黑洞」，討論美國的貨幣政策也只是在看倒後鏡。
上個禮拜，我們看過美國貨幣M2增長的速度差不多是近二十年來的低位。而越廣義的貨幣增長越慢，換句話說，M3比M2慢，而M2比M1慢（當然，自從2006年起，美國已經不再公佈M3的數據，只能依靠不正式數據）。歐洲貨幣也有類似情況，這說明歐美銀行雖然逐步走出危險期（除了歐豬五國的銀行），但創造「信貸貨幣」能力仍然疲弱。愛爾蘭銀行最近發生的問題，是金融海嘯延續，說明要完全走出泡沫爆破的影響並不容易。
QE2仍未夠寬鬆
貨幣寬鬆與否，是相對的。種種迹象顯示，美國兩年來寬鬆貨幣政策，只能暫時頂着貨幣黑洞收縮的力量，但對於貨幣黑洞的規模，美國所做的QE1甚至是QE2仍然不夠。我認為伯南克明白這個問題，所以如果他能選擇，或會做一個比6千億大幾倍的QE2。但正正是伯南克沒有選擇，因為自從共和黨在中期選舉大捷，伯南克所受的政治壓力越來越大（其中之一是要求改變聯儲局的受權目標（mandates），把就業率從所奉行的雙重目標中剔除來）。
現在，聯儲局腹背受敵，一方面，受制於政治壓力而不能大規模印銀紙，但另一方面，債券市場也慢慢觀察到聯儲局可能印銀紙的後勁不繼，於是，長債的息口已經慢慢回升。長息升，是債券市場和聯儲局對着幹，表明聯儲局貨幣政策，相對於美國本身的問題，仍然不夠寬鬆。
黃元山
中大全球政經碩士課程兼任講師
王良享、丁世民、溫灼培、羅家聰及黃元山專欄，將於周一至周五輪流刊出