投資者朋友問：假如利率進入上升周期，對股市會有何影響呢？回答這個問題前，先回顧美國10年期國庫債券孳息1941年以來走勢。
在1940年代尾至1981年期間，長期利率處於上升周期。踏入1981年至2008年，長期利率見頂回落，呈現明顯下跌趨勢。在這60多年裏，股市表現又如何呢？道指便由1942年的93點谷底，升到1966年的1001點，闖過千點里程碑。這反映10年期長債孳息由1940年代的2厘升至1966年的5.51厘日子裏，股市反而有出色表現。
不過在1969年至1981年，長期利率由6厘攀上15厘，其間股市卻橫行整固，原因是通脹在70年代加劇，致股市實質表現（經通脹調整）打折扣。股市經歷1982年的低迷日子後重展升勢，這一波大升浪一直延伸到2000年，受惠利率下調。在千禧年後，10年期長債孳息由6厘降至2.6厘，惟股市未能重演之前的大升市。
息口升降股市也可好表現
再看其他數據。在40年代後期，道指較1929年的高位還要低三成，市盈率（PE）徘徊在7倍左右；而股息率卻是國庫債券孳息的3倍，直至1958年後，長債孳息才超越股息率。在1982年，股息率接近7%，而長債孳息為14%，從債券孳息對股票回報比率角度而論，當時股票並不特別超值，惟計入通脹因素後，股票就顯得有吸引力。至於在60年代和2000年，股票市盈率分別高達20倍和超過30倍，股票顯得很昂貴。
觀乎過往走勢，無論是在利率上升（40年代至1966年）還是利率趨降的日子（1982至2000年），股市都可以有好表現。反之，當利率於70年代趨升時，股市固然受壓；到利率在2000年後回落，股市也不見得有突出表現。因此，我認為估值對大市影響，凌駕於利率周期。
麥嘉華
末日博士
本欄隔周逢周一刊出