中資股踏入6月份後走勢一度轉趨反覆，部份投資者對後市亦漸趨審慎，認為相關股份經過近月顯著上升，可能已反映部份利好因素。可是當市場憂慮中資股升勢過快過急之際，近日國企指數又重拾動力，並上升至去年9月以來的最高水平。要斷定中資股後市何去何從，流動資金情況及盈利能見度或會是當中的重要因素。
流動資金分為外圍和內部兩方面。首先，低息環境促使風險胃納提升，配合美國龐大財赤的因素，使外圍的資金流出美國國債，到新興和亞洲巿場找尋較高收益的投資機會。
貨幣政策續適度寬鬆
現時美國三十年期國債孳息率，已經升至接近4厘水平。近期美國拍賣的較長年期國庫債券反應未如理想，新興巿場國家又表明會分散美元在外滙儲備中的比重，充份反映美國國債已日漸失寵，新興巿場地區債券反而成為投資者的新寵兒。在這個資金流向的大環境下，預料外圍資金會繼續流向新興巿場，包括中國的投資資產。
內部資金流向方面，雖然巿場開始憂慮寬鬆貨幣政策或會逆轉，但5月份出口按年倒退26.4%，顯示外圍需求仍然疲弱，中央可望維持「適度寬鬆」的貨幣政策。事實上，在行政主導下，使資金逐步由銀行體系流向實體經濟。今年1至4月累計新增貸款達5.17萬元億人民幣（圖），已高於去年全年新增貸款總額，亦超過今年5萬億元的總貸款目標。5月份信貸增長有機會與4月份數據相近，達6000億元人民幣，使全年的新增貸款累計總額或會高達8至9萬億元人民幣。資金充裕配合政府主導的多項刺激內需的項目上馬，預料會繼續帶動經濟活動和推高中資股的資產價格。
盈利增長方面，市場憂慮礙於現時經濟增長主要由政府政策所驅動，未必能完全轉化成盈利增長，例如部份未能直接受惠於政策的行業，未來盈利可能會持續受壓，或顯示近月股市升浪欠缺盈利支持。花旗分析員相信，受惠經濟回穩及充裕的流動性持續推高資產價格，中資股的整體股本回報率有機會於短期內見底。
股本回報率有機見底
不同行業的盈利復蘇情況或會出現差異。在眾多行業之中，金融業的盈利預測最有機會率先被上調，投資前景或會較為吸引。房地產行業的前景也有所改善，今年首5月住宅商品房銷售按年上升49%，明顯較市場預期理想，加上近月樓價按月有所回升，對房地產企業的盈利有利。可是，出口相關的行業，例如工業的盈利上調則可能會較落後。
中資股已從去年低位大幅回升，H股指數升幅已逾一倍，但相信充裕的資金環境或有助資產價格，加上股本回報率有機會於短期內見底，花旗分析員預期後市可能尚有上升空間，H股指數的交易區間或可從過去數月的1.5倍至2倍市賬率，上升至2倍水平（約為10000點水平）以上。
張敏華 投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務