上周全國人大和政協會議舉行期間，先有國家總理溫家寶重申會繼續從緊的貨幣政策，其後人民銀行行長周小川再表明內地有加息空間。為了抗衡外圍經濟轉弱對中國經濟的負面影響，我們預期中國當局對通脹的容忍度會稍為增加，但同時也增加了通脹再度升溫的風險。
近期中國食品價格持續攀升，在今年1月份，受到內地雪災影響，內地整體食品價格按年上升18.2%（見右圖），刺激同期消費物價指數按年升幅達到7.1%，再創十多年以來的新高。雖然內地食品價格的升勢，於2月份有放緩迹象，但問題在於非食品的價格通脹卻正在升溫。
我們預料，第二季的非食品價格通脹會刺激整體通脹處於偏高水平，情況有機會延續至今年下半年甚至09年。
根據過往經驗，一旦內地通脹率升到8至9%，消費者和企業的不理性行為便會把通脹進一步推高至雙位數字。
當然，我們相信中國當局會靈活地採取貨幣政策，把整體通脹維持在3至6%的範圍內。
宏觀環境不利A股
商品價格是其中一個通脹加劇的源頭，由於鐵礦價格上升65%，鋼鐵製造業也同時提價5至10%，對下游工業的影響開始浮現。上周內地家庭電器生產商海爾宣佈，把冰箱和洗衣機等白家電，加價5至10%，這次可能是白家電在過去15年首次加價。其他使用鋼材的下游工業，包括內地汽車業也表明，短期降價的空間不大。
對工業生產商來說，成本壓力不但是來自原材料價格急升。在過去兩年，無論工資、租金和廣告推廣的成本也同樣急升。雖然中國經濟增長可望持續以10%的高速發展，但外圍經濟放緩可能會導致存貨增加，內部通脹高企又可能會降低邊際利潤，企業盈利未必可以直接受惠。
除了營運上的壓力，花旗分析員認為，也要留意內地A股巿場發展的影響。去年A股不斷攀升時，證券賬戶多由內地富裕城市居民所開立，故為內地股市帶來支持。可是，現時證券賬戶多由鄉村及二線城市居民所開立，財富相對較少，未必能支持大市表現。貨源供應方面，今年有約巿值3萬億人民幣的股份禁售期屆滿，扣除政府持有股份，估計仍有總值1至1.2萬億人民幣的股票可流入巿場出售，約佔現時股票自由流通量的15%。
國企仍有下調風險
花旗分析員認為，不應低估A股調整對國企股的影響。現時估計在07年上巿企業的盈利中，有1/3來自投資收益，內地A股下跌，投資收益比例較高的企業，面對盈利下跌的壓力也會增加，增加了整體巿場估值向下調的機會。現時H股的巿賬率已由高峯期的4倍，降至近期的2.4倍，參照過往巿賬率的移動區間，花旗分析員預料，國企股的巿賬率有機會回落到1.5至2倍水平，顯示不排除巿況向下調整的風險。
張敏華 投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務