萬眾期待，地鐵與九鐵合併的通函終於出籠。由美林撰寫的獨立財顧報告，再加上獨立董事向各位獨立股東發的信件，小股東就要憑這兩幫專家的說話分析自己應否贊成合併建議。
較為sophisticated的股東，可以睇勻全份五百幾頁的通函，自行研究。但如此厚度的文件，莫說小股東，連我這類閒人亦無時間。不過，作為一年一度行善最樂，我願意為小股東列出最精要的幾點，讓他們考慮應否舉手贊成。
美林的計算，是一個尋常CFA的水平，並不複雜難懂。但對於一個平日聽號碼而買六行三保的散戶，無可能睇得明。成份計算的精髓是，地鐵五十年內，可以從這份租用九鐵營運的交易中，獲取現值約20億的現金，內部回報率是大約14%，比起地鐵平均資金成本9%為高。
從數字上完全無問題，外面任何一間公司都是用類似方法計算投資項目應否投資。地鐵就是為了這五十年總共20億現值的淨收益，將票價自主拱手相讓。外間一直反對兩鐵合併最大的理由，就是失去票價自主這一點，我不大苟同。作為大股東的政府要影響地鐵票價升降，實在太容易，有這個加價自由都是自欺欺人，亁脆賣掉反而來得自在。只不過以區區五十年只賺廿億，對於年賺近80億的地鐵來說，有點兒寃枉。
還有地產項目。租用九鐵五十年經營不大吸引，發展九鐵地產才是主菜。地鐵支付近78億買入物業組合，根據測量師估計，稅後盈利有23億，有三成回報率。同樣地，照牌面計算是有着數，但23億，分開幾年賺，一年幾億，對於賺80億的地鐵，並不驚天動地。
睇勻成份文件，結論是地鐵沒有做蝕本生意，數字上必定有賺（當然，難道你當小股東白癡？）。但代價除了是金錢，以及那個名存實亡的票價自主權，最重要是九鐵這個包袱，以及顧此失彼下的機會成本。成份計算，沒有提及如何將這個IRR14%的項目與其他可能的發展相比。有其他回報更高的項目選擇，小股東未必揀合併。
不過，地鐵小股東面對的大股東，其實比其他上市公司更惡。當其他公司的大股東頂多只會用私有化魚肉小股東，地鐵大股東有更多手段，例如票價，例如沙中線。外界覺得政府是明益地鐵，我反而覺得地鐵是迫於無奈捱義氣。
方卓如網址： http://fongcheukyu.blogspot.com