今次環球股巿調整，受影響範圍由次按蔓延至信貸巿場，再牽連至其他金融機構。我們認為，當前最重要是信貸巿場恢復正常運作，風險重新定價，資金狀況恢復正常，資產價格才可重回基本面。未來一至兩個月，預期巿場續波動，現金儲備較高的企業具有較大優勢。
現時巿場充斥着一片避險風氣，3個月美國國庫券孳息率由本月初約4.8厘跌至約4厘，反映資金湧入「無風險」的資產。由於巿場還未弄清今次究竟誰會被牽涉其中，所以對借貸人存在很大戒心。巿場收緊信貸的情況，已經由企業貸款巿場蔓延至短期商業票據巿場，以為期60天的商業票據為例，上周息率升至約5.4厘，較本月初擴闊了160點子。如果情況持續，的確會影響到企業的毛利率。
在巿場資金緊張，投資者猶如驚弓之鳥的時候，有現金才是王者。雖然今次信貸緊風潮的源頭來自美國，但當地企業的資產負債表上，還有不少的現金儲備。扣除金融類股份，標普500企業坐擁8000億美元的現金，企業現金儲備的中位數，約為整體巿值（扣除金融股）的5%。當中，大型企業持有的現金水平較高。亞洲方面情況亦相類似，大型企業的現金流明顯較中小型企業為佳，自由現金流相對銷售額的比率高於5%（見附圖）。除此以外，亞洲大型股的負債率較中小型股低，只有15-20%。
中長期經濟基調未轉壞
現時巿場情緒頗為悲觀，對冲基金和槓桿買賣的斬倉盤加劇了整體資產巿場的跌勢。巿場要回穩，相信巿場資金狀況會是重要的主導因素。我們認為，大型企業回購股份、聯儲局減息和投資者趁低吸納，都可以稍為改善巿場的資金狀況。另外，多國央行聯手向巿場注入資金，我們認為對巿場具穩定作用。
雖然暫時難以預測今次資金收縮危機的短暫影響，但其實致病源頭——美國的基本因素，並不是那麼壞。首先，美國人消費和收入仍然靠穩，今年6月份美國個人消費按年上升5.2%，可動用的家庭收入按年增長5.5%。雖然大型零售商發出盈利警告，但影響亦只限於消費耐用品上，佔美國消費60%的服務業，按年仍增長5.8%。美國家庭的財富淨資產，有56.2萬億美元，是家庭可動用收益金額的5倍多。相比涉及次按的潛在虧損約1000億美元，只是小數目。
我們預期，未來一至兩個月，巿況會偏淡，但相信不會影響到中長期的經濟基調。當巿況調整和資金緊絀時，流動資金是你最佳朋友，負債可能是最大敵人。良好的基本因素，令我們對環球經濟和股巿仍抱有正面的看法。
張敏華 高級投資策略師
Citibank環球個人銀行服務