美國的次按風暴，會否嚴重打擊美國甚至其他國家的銀行和證券行？這是個1萬億美元的問題，關係到你我的投資和身家，雖然很多人寫過和談過這個問題，我們還應自己細心思考。
各位不要忘記，很多分析員和經濟師都是受薪的，他們的職責就是唱好，「隱惡揚善」也就理所當然。還記得7年前，科網泡沫爆破，科網股被拋售，身為沽家的某些美資大行，卻發出「仍然看好」的分析報告。我們聽分析看報告時，能不細心思考乎？
高盛可能是華爾街最受尊崇的投資銀行，亦有人說它是華爾街最大的對冲基金。以執筆時股價計，高盛股價已自6月中高位233美元下挫達17%，主因是其公司坐盤（proprietarytrading）收益下跌24%，以及市場仍在盤算次按對其影響有多大。
首季業績可能算是不錯了，因為現在的形勢看來更為不妙。首先，就在財政年度次季結束時，美債和日債孳息均被扯高，大行除了在次按相關業務和交易中有所損失外，還很有可能在坐盤炒賣定息工具、衍生工具時輸錢，而且孳息扯高亦不利私募基金/槓桿收購業務。
其二是孳息曲線變得傾斜。若是央行減短息而長息不變，令到孳息曲線變得傾斜，那是好事。可是現在的情況是央行沒有減息，只是市場推高長息（在兩年至10年期國債中可以清楚見到），這種孳息曲線傾斜卻是壞事。
高盛有機見30美元
長債孳息抽升，坐盤持有債券的難免損手，玩槓桿炒賣的對冲基金亦會受傷（從它們的買賣中華爾街每年賺取的佣金多達500億美元）。樓市則被踢多一腳，賣樓更難，斷供者會更多，這意味新做的按揭擔保證券會大減，而且這類證券的風險同時大增。
其三是投資者對高盛這種大行，由尊崇產生了不切實際的期望。不錯，大行或有全球最出色的人才，但在金融市場玩槓桿投機總有上落，跟玩擲骰遊戲差不多，可是在資產泡沫期，沒有人再記得這點。為大行坐盤的交易員，可以在國際市場贏許多錢，亦可以輸大錢，在現時的波動市況，更是如是。既然如此，何以高盛的P/B仍值2.7倍那麼高（另一家投資銀行貝爾斯登只是1.6倍）？魅力和江湖地位，應該抵償不了每股盈利和股本回報率的倒退。我估計，若債價續跌孳息再升，倫敦的對冲基金、亞洲的央行和中東的油元拋售美債，高盛股價跌到30美元也不出奇。
其四是環球股市04年開展大升浪，是因為全球3大央行政策利好，利率持續下降，令到信貸息差降至歷來低位。然而隨着債市波動，信貸息差只有回升一途。美國10年期國庫債券孳息早前升至5.25厘，這意味美股的17倍PE今夏還需下調，如果通脹數據不好，迫使聯儲局加息，情況只會更壞。
其五是華爾街大行PE看似不高，但各位不要被誤導。這些大行所做的生意都是周期性的，現在，周期性的計時炸彈已埋在盈利之下。去年至今，高盛、美林、雷曼兄弟和摩根士丹利都是股市明星，但國際長息齊升，對大行的收入和盈利增長都會構成重大影響。
大行自己坐盤可能是最致命的，對冲基金長期資本管理（LTCM）出事，已證明天才也可以失敗。資本市場的鐘擺已由貪婪擺向恐懼，大家還應小心。
（本欄隔周逢星期一刊出）