美國次級按揭問題上周再次考驗投資者的信心；眼見次按問題令美國兩間對沖基金輸清資產，高息債券息率亦因而上升，不禁令投資者憂慮是次風波會否蔓延至其他經濟環節，拖累美國經濟和美股後巿。
我們認為，次按問題只是美國樓巿見頂後所帶來的滯後影響，觀乎現時美國家庭的財富狀況、巿場息率走勢和企業盈利前景，相信次按問題對投資者的心理影響大於實質影響。今年夏季剛好是美國樓巿創銷售新高的兩周年紀念，在這兩年間，樓巿成交量明顯縮減，二手和新屋房屋銷售較05年高位分別下跌17%和34%。巿場累積了不少存貨，待售家庭房屋數目由05年初的42萬間增至現時的540萬間。其間樓價亦明顯下滑，一般家庭出售的二手房屋售價，由按年上升15%，回落至按年下跌2%。
美家庭財富狀況穩健
雖然過去兩年樓價回落，但並未對美國家庭的財富帶來負面影響。截至今年第1季，美國家庭在過去12個月，扣除負債後的財富淨值，增加了2.9萬億美元，如果不計算房屋資產，他們的財富仍有2.4萬億美元增長，同期美國消費開支增加5520億美元，因此，我們認為樓巿放緩，只對過度借貸的業主造成沉重的財務負擔，導致不履行按揭貸款增加，但相信不會打擊整體美國家庭的財富和消費力。
現時最令投資者憂慮的，是次按問題會否增加企業的利息成本，令收購合併活動明顯減少。的確，次按的壞賬問題，令投資者對高風險的信貸產品變得較為審慎，過去1個月，高息債券的信貸息差，大約擴闊了60至80點子至約335點子，令息率已升至約8.4厘。雖然借貸成本上升，但是相對透過收購標普500企業所得的現金流息率（扣除利息、折舊和攤銷的稅前盈利除以企業價值），仍較高息債券息率高超過150點子（見附圖），顯示透過發行高息債券融資，收購美國標普500企業，仍然是有利可圖。加上近期有銀行向準備發行高息債券支付併購金額的企業，提供息率較低的過渡性貸款，相信巿場能夠吸納未來數月金額高達2000億美元的新發行高息債券。由此可見，巿場上仍有足夠資金支持併購活動，成為支持環球股巿的動力。
企業盈利持續高增長
適逢上周標普500指數一度升至1550點，超越2000年年中科網泡沫的水平，在次按問題陰影下，增加了投資者對美股後巿的戒心。股巿能否再創新高，企業盈利的前景是重要的決定因素，雖然標普500指數重回7年前高位，但現時企業盈利狀況明顯較2000年為佳。以美國GAAP會計準則計算，今年第一季標普500企業盈利，較2000年增加72%。現時美股正處於第2季度業績公佈期，在54間已公佈業績的標普500企業中，有70%公佈了優於或符合巿場預期的企業報告。我們預期，今明年標普500企業的每股盈利增長可達7.5%，高於長期平均水平。
張敏華 高級投資策略師
Citibank環球個人銀行服務