富豪酒店（078）近期股價表現強勢，有留意價值。上周市場傳出德意志銀行、美林以及高盛正安排為富豪將旗下酒店業務，以REIT形式分拆上市，預計在11月招股，成為本港首隻酒店REIT。消息獲廣泛報道，但有說集資額是39億，亦有說是45億元，與其靠估，倒不如自己計數更加可靠。
富豪目前在香港經營5間酒店，單計香港酒店業務，及未計擴建部份，酒店房間數目約3350間。去年底止年報載，集團資產淨值（NAV）僅為17.6億元，此是因為酒店物業在新會計準則下以成本價入賬，富豪旗下酒店既然是多年前以低價買入及發展，成本低，入賬價自然偏低。
將變淨現金公司
根據最新中期報告，酒店物業經公開市場估值為145億元，集團截至去年底止備考NAV因而增至每股1.47元，今年6月底止備考NAV再增至1.49元。中期報告載，擴建計劃將增加約460間酒店房，增加約14%，分拆REIT計及正進行及已完成擴建房間，酒店資產估值照增14%可升至165億元。
REIT與一般新公司IPO不同，不一定只出售25%新股予投資者，如市場反應理想，可出售50%甚至以上REIT，而市場估計，富豪今次會出售約40%REIT。以估值165億元，及出售40%計，富豪今次分拆，淨袋66億元，遠高於報章所報數字。
富豪成功分拆REIT，評價當可大為提高，理由之一是公司過去負債較重，利息支出沉重之餘，也令公司較難進行龐大發展計劃。分拆後，公司可清還46.6億元總負債之餘，還有約20億元淨現金供未來發展項目。集團系內在北京中央商業區朝陽門外大街，有一項物業發展項目，當中計劃包括辦公室、住宅、酒店、商場及停車場等設施，可建樓面總面積達463萬平方呎。如有充足資金加快發展，可以食正08年北京奧運概念。
NAV不應再大折讓
分拆另一個好處，是富豪由一個酒店營運者，變成一個酒店REIT的投資者，以後毋須要為酒店物業作龐大折舊開支，Bottomline盈利數字將靚得多。按新會計準則，酒店除了要以成本入賬壓低NAV外，如自行營運，會被視為自用物業而非投資物業，講明自用，理論上不會出售套現，即使物業市道向好，酒店升值亦不會如其他地產項目般錄得重估盈餘，相反，卻要每年作出巨額折舊開支。
以富豪為例，05年度折舊及攤銷開支就因而高達1.31億元，對比全年盈利5.28億元，是一個相當高的比例。折舊開支不會影響公司現金流，卻會影響賬面盈利，以及派息政策。分拆後酒店將由一間新成立的公司負責營運，沒有每年逾億元折舊開支，賬面盈利及派息自然有可觀增幅。
富豪分拆完成後將變身成淨現金公司，兼持有變成流通性極大的流動資產REIT，另加富豪海灣、兩間上海酒店及北京項目，無理由再出現大折讓。現價富豪0.75元，較6月底止備考NAV1.49元折讓50%，估計年底時集團NAV可提高至1.69至1.75元，折讓收窄至3成，股價已可升上1.22元；即使收窄至4成，股價亦見1元樓上。
買賣策略：今次以基本角度分析富豪價值，現價買入，持有靜待分拆計劃落實及進行，令折讓收窄，初步目標價1元，止蝕位可定於0.68元。
邱古奇
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