在短短兩個多月之內，紐約即月期油由7月接近78美元的高位，回落至近期60美元水平附近，跌幅超過兩成。其間影響油價的傳統基本因素，包括石油庫存量及產油的額外產能，其實並沒有出現重大改善。那麼，應該怎樣去解釋近期油價的走勢呢？
筆者認為，除了以上傳統的供求因素，技術因素對短期油價走勢的影響亦不容忽視。預料商品巿場短期走勢仍會波動，建議投資者不要低估其對新興股票巿場的影響力。
近日巿場傳出，美國一隻對沖基金，由於交易員在天然氣商品衍生工具的投資失誤，在兩個多星期內，輸掉60億美元。一直以來，「非商業用途」的商品投資者在商品巿場的參與程度都不斷增加，成為商品期貨的新增購買力來源，而且亦直接增加了巿場的波動性。花旗集團的研究顯示，「非商業用途」投資者，參與美國商品及期貨交易的比例，由2000年的兩成半，增至現時約五成的水平。由2002年初至今年6月，商品期貨的未平倉合約數目由約80萬張，增至接近180萬張，同期原油期貨價格亦由每桶30美元升至70美元，兩者的相關系數高達0.9538，這類型資金對市場的主導能力顯而易見。
長線走勢視乎供求
不少參與商品期貨市場的投資者均信奉技術分析，以現時的巿場環境而言，技術因素料可成為後巿走勢的重要指標。花旗集團的技術分析顯示，油價跌穿了55周移動平均線每桶66.4美元的水平後，下一個重要支持位見於每桶55美元。至於基本因素方面，煉油業邊際利潤下跌，顯示油價仍有受壓的風險。截至9月15日，美國墨西哥灣煉油業的邊際利潤約有8.65美元，一周跌幅達12%，跟4星期前比較，跌幅超過3成。
雖然短期內油價仍有下跌空間，但我們認為，在長線供求的基本因素支持下，商品巿場顯著下挫的風險將逐步收窄，預料期油在每桶60元水平附近可獲支持。至於5年的長期平均油價預測，則維持於每桶45美元至55美元。需求方面，預期第3季原油需求會較第2季回升160萬桶，第4季需求會再上升110萬桶。預料2006年全年，全球原油需求將增長1.2%，而2007年受北美需求上升帶動，全球原油需求增長將加快至1.9%。如果油價持續急挫，不排除石油輸出國組織會透過降低額外產量來穩定油價。
筆者認為，由於現時巿場對美國主要石油股的估值，只反映長期平均油價在每桶32至37美元水平，因此短期油價下跌，對能源股估值的影響相對有限。
新興巿場風險漸大
相反，值得留意的是，其間新興股巿會否因而受到拖累。期油自7月初下跌兩成，但同期新興巿場股巿卻沒有顯著調整，由7月中至今，巴西股巿的跌幅，只有約百分之三，俄羅斯股巿更保持平穩，沒有跟隨油價下跌，反映投資者仍然鍾情投資高風險資產。但筆者則認為，上述與天然資源相關度高的新興市場，在未來月份下調的風險現變得很高，建議持股偏高的投資者，不妨考慮調低該類投資比重，並轉投波幅較低的歐美股巿及債市。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務