自2003年年中開始，環球股市經過2000年科技股泡沫爆破後重回牛市階段，而以巴西、俄羅斯、印度以及中國為首的新興市場，更是過去3年牛市中的大贏家。回顧當時科技股泡沫爆破，美國的經濟亦差點陷入通縮困局，幸而聯儲局於2001年實施進取的減息政策，成功帶動美國經濟增長重拾上升軌，自2003年中開始，美國國內生產總值增長速度更高於3%的長期趨勢水平。
在過去3年強勁的增長帶動下，美國對原材料及其他產品的需求與日俱增，導致美國貿易赤字屢創新高。美國需求增長強勁，亦為新興市場企業的盈利增長提供動力。
就單從美息見頂來看，實在難以想像何以對新興市場不利。但是美息見頂的深層意義是，聯儲局認為，隨着經濟增長放緩，通脹將逐步降溫，長達兩年的加息周期亦將告終。在現時投資界中較受注目的討論焦點，已經由數月前的美息何時見頂，轉而至美國經濟能否軟着陸這課題上。因此，隨着市場對美國經濟增長的憂慮與日俱增，相信在過去3年，依賴美國經濟增長作為主要上升動力的新興市場，亦會面臨較大壓力。
長遠前景仍正面
除了美國經濟增長放緩之外，新興市場於過去3年升勢過急及市場投資情緒持續亢奮，亦是另一值得投資者注意的風險因素。筆者嘗試將2003年開始的新興市場牛市與1997年開始的科技股泡沫，就走勢上作出比較（見附圖）。雖然兩者的走勢相當近似，但是當時的科技股泡沫並無實質的盈利支持，而現時新興市場的基本因素（較低的PE、較佳的盈利增長，以及較低的累積升幅），則似乎較當時的科技股泡沫更有理據支持。
因此，雖然筆者預期未來數月，新興巿場會跟隨商品價格回落，但長線來看，預料新興巿場的前景仍然正面。
商品價格定後市
正如上文提及，一旦美國經濟放緩，商品巿場的投機泡沬退卻，將引發新興巿場的沽售潮，這亦是短期內投資新興巿場的最大風險所在。以金磚四國為例，巴西及俄羅斯是主要的商品出口國，根據國際能源組織（IEA）於8月11日的報告顯示，俄羅斯於2006年第2季每日生產967萬桶石油，較沙地阿拉伯的898萬桶還要高，佔全球石油生產約11.38%。當地的能源、基本金屬及貴金屬類股份，佔了當地MSCI指數83.7%的比重。
總括而言，隨着美國經濟增長放緩，相信美股及其他成熟市場的股市於未來6至12個月將較新興市場吸引，而加息周期完結對新興巿場的利好影響，將會較遲出現。假如現時投資者在投資組合中持有較多的新興市場比重，可考慮分段減持，並將資金轉投於以美歐為首的成熟市場。
潘國光 投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務