高盛恒指熊證6205引發了一場爭議，就是牛熊證究竟R證好些，還是N證好些？對於懂得衍生工具的朋友而言，當然是N證會比較好玩，因為行使價與收回價是一樣的，那麼牛熊證的「內在值」等於行使價與股價之相差，易計易明。R證因回收價與行使價不一樣，而回收價與行使價之相差，其實是要投資者先付的，因此造成R證比N證貴些（以相同行使價及條款而言）。
價錢貴過N證
當R證比N證貴，那麼R證的槓桿便不及N證，結果用本小利大的尺度來說，R證便不及N證。可能讀者會問：「為何發行商喜歡發行R證多於N證？」其可能原因有二：
1.普遍投資者對牛熊證突然死亡的概念不理解，恐怕「無仇報」，在看錯市之時把本金全部輸掉，風險很高。而R證不會完全輸掉本金的特性，使它看起來風險低一些。這種「甜頭」（Sweetener）亦成為R證的賣點。但實質上，羊毛出自羊身上，所收回的資金，其實是投資者購入R證之時先付的。
2.N證當出現觸及回收事件，便會被強制性收回，但因沒有孖展制度以及不能沽空的關係，所以N證被回收之時，投資者最多不能收回分文，卻不會蝕入肉。但R證當觸及回收事件之時，持有人能收回的部份資金，一般會理解為回收價與行使價之間的差價，但根據6205的經驗，投資者未必能夠全數收回，因為個別牛熊證的條款會有所不同。所謂的「回收價」，並不是真的回收價。
以6205為例，章程之中寫明結算價會以強制收回事件發生當天恒生指數的最高位計算，就算之後恒指回落，也不能用較便宜的收市價結算。那麼，持有熊證的投資者，所輸掉的金額會比用收回價計算還會多些。
因此，發行商發這類R牛熊證會較發行N證着數，因為多了一筆資金讓發行商去扣數。
麥萃才
浸會大學財務及決策系副教授