自2003年開展的環球股市大升市之中，新興、日本及與商品相關的市場，可算是升巿的火車頭，而美股表現則相對較為落後。以標普500指數為例，由2003年3月至今，截至7月3日止，該指數累積升幅達53%，但反映環球股市表現的MSCI環球指數升幅則達80%。美股表現落後，其中一個主要原因，是美國在過去數年正處於加息周期。但是，隨着美國加息周期接近尾聲，相信美股在未來6至12個月，可望帶動環球股市重拾升勢。
以估值來分析，現時標普500指數的市盈率（PE）約為16倍。而根據1940年至今的歷史數據，當PE處於14至16倍的水平時，美股在隨後12個月的回報平均達17%（見右上表）。投資者可能會提出一個問題：「理論上，投資股票應選低PE的股份，為何美股於14至16倍PE時的12個月回報，反而更勝處於10倍以下的呢？」
答案可從PE的計算方法着手。由於PE是以股票的市價，除以過去1年的盈利而計算出來，因此偏低的PE，往往代表兩個可能性：1.股價偏低；2.該企業在過去1年的盈利增長高於長期的趨勢水平。
PE過低未必好事
舉例說，金融及科技行業是與經濟周期表現較為密切的行業，當經濟周期處於擴張階段，這些行業的盈利亦會跟隨經濟周期上升，盈利增長幅度加快，自然會令這些行業的PE相對便宜。可是當PE跌至10倍以下時，雖然這些周期性的股票看來十分便宜，但是實際上，它們的盈利前景可能已經受下一個經濟周期循環影響，正隨着經濟放緩而走下坡。因此，現時美股處於14至16倍PE的水平，令我們對美股未來12個月的表現更感樂觀。
除了PE外，巿場的投資情緒，亦是支持美股後巿表現的重要因素。現時美股的情緒指數仍然處於悲觀水平，而根據過去15年的經驗，每當投資情緒處於悲觀水平時，美股往後6個月往往能錄得正回報。從往績數據來看，持這相反理論作投資，值博率是非常高的。
美息見頂更利好
除了市盈率及投資情緒外，美息即將見頂，亦是看好美股表現的另一主要原因。根據1960年以來的經驗，我們發現，在10次利息明顯見頂的情況下，當中有5次美國並無出現經濟衰退，而在這5次利率見頂的宏觀環境下，美股在利息見頂後1年內，普遍錄得達15%的升幅。我們估計，美國於2006年全年的經濟增長率達3.6%，當前步入衰退的風險甚低，而隨着美息於5厘半或以下水平見頂，將有助美股於未來6至12個月內的表現。
兩類股票較吸引
投資美國市場，可因應本身的風險承受程度而作出選擇。美國增長型股票跟整體大巿表現的相關性較高，這些高啤打系數（HighBeta）的增長股，更能受惠於整體大市上升所帶來的好處。現時美股的投資情緒正處於悲觀水平，當投資情緒好轉而股巿重拾升軌時，增長型股票往往會取得較佳的表現。
與此同時，現時價值型股票在估值上亦出現明顯的優勢。我們把美國最大25間企業的PE與反映整體大市的標普500指數作出比較（見右下圖），發現現時大型企業相對整體大市的估值正處於20年以來的低位，加上大型企業的股息率較佳，因此我們相信，在美國，無論是增長型還是價值型的股票，均有良好的投資價值。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務