美國聯儲局上周一如市場預期再加息1/4厘至4.5厘，並暗示持續的加息政策有助平衡增長和通脹，然而，10年國庫債券孳息則維持在4.5厘，似乎對講話沒有太大反應。對於這個現象，聯儲局新任主席伯南克解釋，是因為市場有些投資者並不介意接受一個跟銀行存款一樣的10年期回報，至於這些資金來自何方？相信大家不難猜中──日本。
筆者相信伯南克的解釋是正確的，問題是，他沒有告訴我們這個現象可以維持多久。全球經濟能否持續增長，似乎就取決於這些「平錢」的去留，但如果大家近日有留意，必然知道日本央行正在努力擺脫零利率政策，而日本零售數據在過去幾個月已出現明顯的增長。如果日本真箇加息，平錢不再流往美國，伯南克的工作將變得更困難。
當然日本政府要由零息加到與美國10年國庫債券的孳息看齊，可能需要一段時間，但肯定的是「平錢」會隨之減少，但這不是正常的定律嗎?
全球經濟自2003年開始復甦，到現在已經有3年增長，歷史告訴我們，2006年將是一個緩衝期，這個緩衝期會歷時大約一年，其間增長會減慢但仍是正面，可是，別以為增長放緩，美國10年國庫債券的孳息便會隨之下調，相反，孳息每每會在這個時候急升，導致債券價格急跌。
為甚麼會有這個現象？筆者相信，是因為投資者消除了對通脹的戒心，認為經濟可以繼續健康成長而產生的結果。然而歷史也證實，緩衝期過後，環球經濟會重納升軌，直至機會成本上漲至10厘或以上。
亞債表現料遜西方
如果歷史真是重演的話，緩衝期的出現，將會是投資者沽售債券的最後機會，而筆者認為亞洲債券的跌幅會比其他債券為大，原因有二：
首先，亞洲缺乏對債券作出長線投資的大型退休基金，特別是在經濟上升的周期，資金會因追求高回報而忘記了風險，完全湧入股票市場，加上亞債一般流通量較低，因而往往會出現超賣的情況。
西方的模式則不一樣，因為大型退休基金的投資組合中，必須要加入債券平衡風險及回報，就算是在經濟上升周期，組合中都必須有一定的債券比重，形成有持續的基金買盤，西方債市的波動亦因而比亞洲低。
中韓可作經濟先鋒
其次，筆者相信今次緩衝期過後的經濟增長，將會由亞洲而非由美國帶動，當中中國和南韓都會是先鋒。中國上月公布了調整後的2005第4季國內生產總值，向上修訂至9.9%，反映經濟在宏觀調控後仍然強勁增長。毋怪乎數據公布後，股滙齊升，H股指數更衝破6000點，創出2004年以來新高。
至於南韓，去年第4季國內生產總值比第3季增長1.7%，是過去兩年最快速的增長速度，主要原因為內需市場強勁，南韓圜隨經濟上升至970.8圜兌1美元的8年高位，政府亦將今年經濟增長預測提高至5%，是自2002年以來最快的增長。
在中國和南韓經濟火速增長下，亞洲貨幣升值的壓力將會愈來愈大，屆時各國必須透過加息來冷卻過熱的經濟，亞洲債券將會首當其衝而遭到拋售。
投資研究部
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