市場最近有不少關於窩輪之報道，有指窩輪是跌市之元兇，亦有指發行商刻意令市場的波動增加。作為發行商之一，希望在此談談我們的看法。
投資者買入認購證後，我們要做的是於市場上買入相關正股，買入多少正股，則取決於相關窩輪之對沖值。對沖值反映窩輪到期時變成價內之機會率，由於距到期日的長短及價內價外程度均會影響窩輪之對沖值，因此，對沖值是會不停的改變，我們亦因而需要調整買賣正股數目。假設某投資者買入1,000,000份窩輪，而該窩輪的對沖值為50%，換股比率為10：1，換言之，我們需於市場上購入50,000股正股（1,000,000×50%）?10。如對沖值升至70%，我們需要購入70,000股，但由於我們已持有50,000股，因此只需再買入20,000股便成；相反，如對沖值為30%時，我們則要沽出20,000股，這過程稱為動態對沖（DynamicHedging）。
由此可見，發行商買賣正股有兩個條件：第一，先有投資者願意買賣窩輪。投資者買入認購證，發行商會相應買入正股；若投資者沽出認購證，發行商則會沽出正股；第二，正股股價出現變化。以認購證為例，正股升，發行商會因為對沖值上升而要增加持股數目；正股跌，發行商則要減持正股數目。發行商的對沖工作是被動的，大原則是先有一些市場消息出現，令正股價格出現變化以及窩輪投資者作出不同的對策，市場活動是緊扣的，一個推動一個，哪怎能說發行商是跌市之元兇呢？
另外，投資者可有發現這動態對沖的過程裏，我們經常要高買低沽？我們的工作確是如此，因此正股愈是波動，對我們愈為不利，因高追低沽的次數多了，所涉的成本也多了。再者，假設如市場所言，發行商以至發行窩輪的數目增加是令市場波幅上升的原因，但他們可曾翻查過大藍籌於數年前的波幅其實比現時還高呢？2005年窩輪的發行商以至發行窩輪之數目均較2002年為多，但正股之波幅反而較以往為低。
希望上文有助投資者了解發行商的工作，如有進一步的疑問，我們亦歡迎電郵至[email protected]交流。
孫明哲 德銀投資產品部副總裁
孫明哲為德銀認股證及證監會持牌代表，德銀是德銀認股證之流動量提供者