人民幣滙率改制中，最神秘的1個環節，莫過於其一籃子參考貨幣，當中究竟有甚麼成份？貨幣之間又究竟存在怎樣的比例？即使央行不會完全「緊釘」籃子貨幣移動，但到底又會容讓滙價對籃子貨幣作多少程度的「參考」？筆者認為，改制後中國變相已把一大部份未來要面對的升值壓力，與一籃子貨幣的走勢聯繫起來了。將來美、歐若再要對中國施加任何的升值壓力，必須先要有美元貶值這局面的出現，才可能找到足夠的談判理據。
人民幣改制，除了有助激勵環球股市的投資氣氛（詳見上星期本欄）外，對外滙市場前景也產生了深遠的影響。由於市場對人民幣滙價進一步升值的預期揮之不去，資金遂持續流入亞太區，而近日大部份亞太貨幣兌美元的滙價也備受追捧。
在7月20日至8月2日這段期間，以韓圜（+2.5%）、坡元（+1.7%）及馬幣（+1.4%）的升幅最為貼近人民幣2.1%的升值幅度。
籃子成份惹猜測
雖然中國人民銀行沒有公布一籃子參考貨幣的成份，也沒有詳細描述會如何參考籃子滙價的走勢，但我們相信，在改革初期，央行會盡量減少籃子貨幣的數目，以便適應。估計現時籃子會以美元、歐元及日圓三大貿易夥伴的貨幣為主要成份，而當中美元的比例最大。隨着新滙制的運作漸趨成熟，相信日後央行才會考慮逐步擴大籃子貨幣的數目，引入其他亞洲區內（包括香港、南韓、台灣、新加坡、馬來西亞、泰國、印度及印尼）及區外（包括俄羅斯、澳洲、英國、加拿大）貿易夥伴的貨幣。
升幅無損競爭力
有些人認為，是次人民幣升值，將會削弱中國的出口增長，並提高外國投資者在大陸設廠的生產成本。筆者認為這方面的影響十分有限，因為當我們考慮滙價升值對中國出口競爭力會有多少影響的同時，必須要考慮中國的出口競爭對手，其滙價是否也同步升值了。
過往當人民幣與美元掛鈎的時候，若美元兌其他浮動貨幣升值，人民幣兌其他浮動貨幣也會同步升值；反之亦然。因此，美元自2002年以來，兌各大主要貨幣接近兩至三成的跌幅，也同樣應用在人民幣兌主要貨幣的滙價之上。相對現時人民幣2.1%的升幅，筆者並不認為會對中國出口以至生產成本構成甚麼實質的打擊，對整體經濟增長步伐也不會產生多大的遏抑作用。預料中國今年全年經濟增長可達9.3%。
假如我們對上述籃子成員貨幣的推測是正確的話，那麼，現時若真的引入了歐元及日圓作參考，即表示人民幣兌美元的滙價，某程度上已分別與歐元兌美元及日圓兌美元出現了正面的相關系數。意思是說，歐元及日圓兩者兌美元的滙價變動，會有一定程度的比例被計算入人民幣兌美元的滙價變動之內。
過往，向中國提出滙價升值的壓力，主要來自美、歐、日政府及其意圖討好本土國民的國內政治勢力。單是美國原先就已經有不少於6份條例草案等候國會通過，目的是要對中國作出貿易制裁。現時人民幣2%的升幅，對中國出口可能構成的打擊，相對貿易制裁所能引發的後果，代價根本不能相提並論。
新興市場勢仿效
此外最弔詭的地方是，人民幣改制後，中國變相已把一大部份未來要面對的升值壓力與一籃子貨幣的走勢聯繫起來了。將來美、歐、日若再要對中國施加任何升值壓力，必須先要有籃子貨幣兌美元升值這局面的出現，才能找到談判的理據。其他滙制與中國相若的新興市場國家為求自保，也會盡量模仿人民幣的籃子貨幣政策，此舉亦變相對歐元及日圓這些主要的非美元滙儲成份貨幣，帶來了長遠的支持作用。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務