上周四中國人民銀行宣布調整滙率政策，在全球股、債、滙市場都引來了連串回響。人民幣滙制的轉變，毫無疑問會對環球經濟前景有着正面及深層的意義，且對國際金融貿易以及投資氣氛（以亞太區為甚）都產生了激勵作用。隨着亞太貨幣升值的預期在未來幾年揮之不去，資金持續流入及停留於區內，將變相壓抑息口走勢，未來時間區內政府及央行其中一項最大的挑戰，將是如何減低資產升值周期最終演變為資產泡沫膨脹的潛在風險。
有關人民幣滙率改制的內容已被廣泛地討論過了，在此筆者想補充一點：我們的焦點不應過度集中在2%的升值幅度，而是升值本身加上同時改為參考一籃子貨幣滙價這所謂「管理式浮動制」（managedfloating），已變相印證了市場一直以來的預期，從此恐怕也難扭轉市場對未來滙價進一步升值的期望。
相比起一次過升值一兩成，現制更有效地保持滙率彈性，也有助保持資金穩步流入區內，同時亦減低了與美、歐、日等經濟大國貿易摩擦升級的風險。這不但是「雙贏」，更是「多贏」的一種局面。
在滙率改制前夕，不交收遠期合約市場（NDF）原先估計人民幣滙價於未來1年及5年將分別升值至7.8015及7.1165兌1美元水平，較之前的掛鈎價8.2765分別升值約5.7%及14%。宣布滙率改制之後，市場最新預期滙價於未來1年及5年的升值目標已推高至分別約7.7449及6.8249水平，相對8.1099的現貨價，預期分別再有4.5%及15.8%的升幅。
須防資產泡沫形成
隨着升值預期增強，長遠來說，資金將持續流入並停留於區內，壓抑整體息口的上升空間。以港、美息差為例，1年期同業拆息差於消息公布前為38.4個基點（港息較低），於消息公布後，上述息差一度拉闊至46.1個基點，即有接近半厘的差距。
由於聯儲局息率政策以本土因素為大前提，甚少會同時考慮到國外的經濟因素，因此，隨着美國短息於未來1年逐步見頂，亞太區整體息口因要跟隨美息上升所帶來的支持將會消失。即使個別滙率自由浮動及利率政策較有彈性的亞太國家，在熱錢持續流入的情況下，也不會貿然調升本土息率，以免觸發其滙價攀升，變相削弱出口競爭力。筆者相信，未來時間區內政府及央行其中一項最大的挑戰，將是如何減低因資金流入及息口偏低所造成的資產價格升勢，最終演變為資產泡沫膨脹的潛在風險。
貿易戰風險溢價降
亞太股市及地產市場近期似乎正逐漸消化上述因素所帶來的深遠影響。環球金融市場方面，人民幣滙率改制已暫時澆熄了當前國際爆發貿易戰的危機，有助減低整體環球投資風險溢價，美、歐以至環球股市近日遂能進一步造好。
筆者過去幾個月在本欄已多番提及看好下半年環球股市前景（特別是科技股及增長型股份）的理據，現時此看法並無多大改變。但想補充一點，由於美、歐股市自4月底以來已累積了不小升幅（納指累計升14.3%，泛歐指數升10.5%），個別新興市場的升幅更大，而即使較為落後的港股及國企，自5月下旬以來也分別累積了8.9%及14.7%的升幅。故此，筆者建議不宜再盲目追捧高增長型股份（即升跌幅度高於大市的股份），個別升幅較大的單一地區及行業股份更可考慮獲利減持，改為暫時持有波幅較低的價值型股份。即使是風險承受能力極高的投資者，也該盡量以環球性的組合來持有科技股或新興市場股份。
美債前景毋須悲觀
債市方面，近日有不少評論表示，人民幣改為參考一籃子貨幣滙價，將對美國國庫券需求構成打擊，筆者並不認同此看法。首先，中國並不是上星期才開始部署其滙率改制，事實上中國自04年起，其外滙儲備比例已降低了對美國國庫券的依賴，反而日本、亞洲其他國家、英國及不同類型的機構性投資者於同期間卻積極增持美債。因此，債券的需求明顯地是屬環球性的（詳見6月30日本欄），並不是單一國家的政策可以改變的。此外，由於中央並不意圖頻密地調整滙價，因此央行將有需要持續地在市場作出干預，整體外滙儲備的升幅有可能因而加快，對包括美、歐、日在內的成熟市場國債市場，將保持一定的支持作用。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務