兗州煤業（1171）04年度的業績優於市場預期，純利上升127.5%至31.5億元（人民幣．下同）。與此同時，兗煤公布05年第1季純利達到7.9億元，較去年同期的3.9億元激增1倍，主要是市場對煤炭的需求仍然強勁，刺激煤價上升，令兗煤收入大大提高。
然而，此成績對兗煤的股價幫助不大，其中1個原因是今年第1季兗煤純利表現雖然強勁，但與04年下半年平均每季8.44億元相比卻明顯遜色。既然煤價持續高企，純利下調的唯一原因是成本壓力仍在不斷增加，某程度上反映盈利有機會見頂。
事實上，兗煤去年的生產成本急升，其中升幅較大的有運輸成本（升140%）、原料（升20%）及薪酬（升18%），而預計這些成本於今年是不可能下降的。另外，去年的煤炭產量下降9.5%至3900萬噸，管理層表示，為了繼續提升其產能至4500萬噸，龐大的資本開支在所難免，因此，預計今年兗煤整體的生產成本會繼續上升。
那麼，集團的產品售價又如何呢？兗煤3成的國內銷量是透過預先定下的合約來完成的，以04年作參考指標，平均合約價格較國內合約價高出3成，而市場普遍預計未來兗煤的價格有下調壓力，平均價格或會低於每噸350元。在此消彼長下，兗煤的邊際利潤有機會收窄，如果銷量升幅不能填補邊際利潤的下滑，05年業績可能無以為繼，因此儘管大市回穩，兗煤股價表現仍落後於大市，亦不無道理。
當然兗煤亦有其賣點，就是擁有龐大的經營現金流。直至04年年底為止，集團坐擁52億元現金，主要是之前集團以每股8.3港元的價格配售2.4億股H股集資所致。由於集團坐擁大量現金，發展新項目時大可不假外求。再假設年內中央以加息手段來調控經濟，因為加息可增加利息收入，對集團反而有利。當然，若中央如去年般推行其他宏調措施以打壓過熱的行業（如煉鋼，水泥等），由於此等行業對煤的需求較大，做法變相打擊煤業，投資者實應留意此點。
另外，市場估計人民幣今年會升值，對於有出口業務的企業而言，是屬於負面的消息。
以兗煤為例，過往02年及03年的營業中有44.1%及35.4%來自出口業務，但此情況近年有所轉變，估計集團05年的營業額出口比例會下降至3成左右。因此，假若人民幣升值，對盈利影響會較前為小。當然，人民幣升值對於坐擁龐大現金的兗煤而言，其估值亦有機會提高。
整體而言，預計兗煤集團的邊際利潤有下調壓力，因此作為長線投資的誘因不大。相反，未來兗煤走勢將繫於煤價、利率及人民幣的變化，當此3大因素出現明顯的轉變時，則可考慮短線投機性買入。
陳永陸