上期提過發行商刻意推低股價的說法並不能成立，今期我們將會探討發行商對沖的手法。
繼續以上期的和黃（013）為例，假設某投資者看好和黃，並決定以認購證作投資，遂買入10萬份和黃認購證，並持有至到期。投資者買入該證的同時，發行商會根據對沖值（對沖值的高低取決於此證被行使的機會率）而買入和黃正股作對沖。假設對沖值為0.5，那麼發行商便要買入5,000股和黃。
假設和黃期內不斷上升，所持認購證被行使的機會率便會上升，我們亦要因應對沖值而相對調升我們持股之比率。發行商一般都會買入正股以對沖，否則若認購證到期時真的被行使，發行商如何交出行使價與正股價之間之差價（即投資者之回報）？此乃「備兌認股證」的基本概念，到期日前發行商必須把持有的正股沽出，套取現金付予認購證持有者。不過，為減低對市場的影響，港交所於上市條例上訂明，股票認股證的最後結算價為到期日前5個交易日的平均收市價，發行商會分5日沽出持有之正股，以減低對市場的影響。
說回上期提到的一隻已到期（3月14日）的和黃認購證4466，究竟它的到期是否與和黃股價早前下跌有關？首先，4466當時之街貨約有1億7千萬份，和黃於3月2日開始收低於70元，如基於以上條款，此輪的對沖值於3月2日之後已非常之低，假設為20%，即發行商一般最多只持有170,000,000/10x20%=340萬股正股，此數目即使是全數沽出，相信對和黃此等流通量極高的股份影響絕對不大。
另外，數百萬街貨的認股證於市場上比比皆是，市場是有能力消化，而發行商亦沒必要一口氣沽售正股，因行使與否並非取決於某一日的正股價格，而是5日平均價，試想想假如和黃股價跌穿70元後，我們立即將手持正股沽出，怎料正股其後反彈，那我們豈非要以高價買回正股！
綜合而言，發行商既沒有誘因去刻意推低股價，相信亦沒有能力去推低股價。香港是全球最大的認股證市場，希望投資者能真正明白發行商的角色，相信市場的發展會更為健康。
孫明哲
德銀投資產品部副總裁
作者孫明哲為證監會持牌人士，本文所提及之上市法團，作者及其有聯繫者目前並無擁有財務權益。