美元於04年終結前持續偏軟，兌歐元的滙價不斷改寫新低。美滙走勢無疑會是主宰05年金融市場去向的一大變數，而有關美滙長線呈弱的基本因素，已被不少人廣泛地討論過了。然而，即使在美滙中長線仍難免持續下跌這大前提底下，究竟美元下一步實際上會是如何演變，例如是有秩序還是無秩序地繼續下跌、對美股及美債有何影響等，市場對此尚未有共識。不同的美滙局面，可引發不同的經濟後果，投資者宜及早作出部署。
美元在04年屢創新低，相反美股則輾轉升至3年多以來高位，而美債孳息則仍企近4厘水平。美股及美債持續企穩，反映美元下跌尚未觸發信心危機。
美元有秩序地下跌，一方面有助減慢美國經常帳赤字惡化的速度，另方面亦可加強美國出口競爭力及維持其國內經濟增長動力。一般預料，05年美國經濟仍可保持接近4%的增長步伐，大幅跑贏歐洲和日本低於2%的增長。由於生產力提升及環球性競爭加劇有助遏抑通脹，因此美息只會溫和地逐步上調至3至3.5厘的中性水平，而10年期長債孳息則大部份時間會繼續徘徊在4至5厘之間。
在過去10年，環球GDP增長有絕大部份都是源自美國的，因此，只要美國繼續保持合理增長，其他地區的經濟表現也不致太差。在互惠互利的情況下，那些經常帳持續出現盈餘的地區（包括亞洲及歐洲在內的主要國家）將樂意與美國保持「合作」，把經常帳盈餘回流入美國資產市場（特別是國庫券市場）之內。在這局面之下，美國變相擔當了全球最大的「消費者」角色，而其他地區由於儲蓄率偏高，變相為美國人不斷提供「信貸」作消費之用。
現時其中一項爭論就是：究竟上述環球性的「消費」與「儲蓄」失衡局面，可以再維持多久？
美國04年經常帳赤字料高達GDP的5.7%，預計明年赤字將逼近6%，而未來5年內將進一步擴大至10%。上述失衡現象，並不是一朝一夕可以解決。單是美國提高其儲蓄率是不足夠的，其他地區也需同時積極地改革經濟，並提升內部的消費能力。
由於現時市場對美國會容許美元繼續下跌這看法，已產生了共識，加上美國財金官員一直沒有作出任何言論或實際行動來嘗試扭轉這看法，因此在沒有官方干預的情況下，美滙出現跌勢失控這局面的機會已變得愈來愈大了。
這局面的出現，除了可以由市場集體性的投機力量所促成之外，也可以是由其他主要經濟大國減持美元資產所引發。一旦前者出現，滙市將沒有任何秩序可言；至於後者是否出現，還須視乎其他的政治角力因素。當前的美滙問題，顯然就是一個討價還價的政治籌碼。
若美滙跌勢失控，金融市場最終演變成亂局的機會也會愈來愈大。過去20年，主要的滙價趨勢最終多以市場恐慌及聯手干預告終。但在沒有聯儲局參與干預之前，其他主要央行（歐洲及日本）在忍無可忍的情況下要單方面作出干預的話，只會令市場的波動性及混亂程度進一步提高。
在過去一年，採取環球股債分散策略的投資者，成為了大贏家。因為除了股債同步上升，為投資帶來了可觀回報外，美滙下跌，亦間接令非美元區資產變相升值，提供額外的利潤。
1個典型及簡單的環球股債均衡組合，年初至今回報高達12%，與MSCI環球股市回報相若，但前者的風險度較後者低3成。無論美滙走勢最終演變成哪一個局面，長線投資者都應該及早為個人組合作好部署，不要為不可預知的滙價波動承擔額外的市場風險。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務