滙控（005）附屬公司Household第3季業績令人失望，對滙控轉趨審慎，目標價調低至145元，維持「買入」，該股短線吸引力由增長型轉為防守性投資。
滙控股價最近由高位回落，主要受美國附屬公司業績不理想拖累，由於撥備大幅增加，滙控的美國附屬財務公司HouseholdInternational第3季盈利按年跌32%，為可能更差的業績響起警號。由於Household現時佔集團盈利的比重達33%，加上美息口正上揚，其業績將成滙控的主要風險因素。
作為財務公司，Household的信貸要求遠低於一般銀行。由於美國的經濟增長速度仍遠比其他地區強勁，美國加息對美國金融業的影響仍未明朗，但Household第3季業績及美國財務公司近日的表現令我們對滙控轉趨審慎，尤其是年初至今，滙控的股價已升了9%（花旗銀行跌5%）。
即使滙控15倍的PE似乎過高（以05年預計盈利計算，UBS為12倍，花旗銀行為11倍），但較其過往平均數並不算高。不過我們亦需同時顧及到加息對估值的負面影響（特別是可能引致Household貸款質素的改變）、英國仍熾熱的按揭市場開始出現飽和迹象，以及美元可能已跌至中期低位此等負面因素。
過往滙控股價上升的部份原因是貨幣換算所致，由於集團以美元結算，約45%的盈利以非美元計算，故在美元弱勢下，集團可受惠於貨幣換算。展望將來，即使短期內難以估計外滙市場的中期走勢，多方面的因素顯示美元可能已跌至中期低位。這些因素包括（1）各國政府可能會干預滙價；（2）油價回落；（3）美國聯邦基金利率上升；（4）債券孳息上升；（5）美國繼續加息的期望上升；（6）美國的貨幣供應增長似乎已穩定；（7）美國貿赤有改善；（8）資金回流美國及（9）人民幣升值的期望或可緩解歐元升值的壓力。
滙控股價與美元走勢呈逆向高度相關，原因除滙兌換算收益外，另一因素是利率下跌令貨幣供應增加，從而刺激其盈利，因此截至04年3月底，公司年複合增長達17%。展望未來，因Household業績不佳及中期盈利主要來自撥備減少，故我們需注視利率上升可能會限制盈利增長的風險。
長遠來說，我們對其基本因素保持樂觀，原因是：（1）集團分散投資；（2）資本充足比率高；（3）管理良好；（4）15倍PE相對過往水平不算高；（5）美元仍持續下跌的可能性極高。鑑於盈利增長減慢及美國業務的不利因素，該股短線吸引力由增長型轉為防守性投資。維持「買入」，目標價調低至145元。
鄧為元
新鴻基資料研究部主管