政府債券往往在市況低迷時表現出色，而科網股泡沫爆破和「九一一」恐怖襲擊事件，亦的確令大市陰霾密布。其後接踵而至的包括伊拉克戰事、非典型肺炎爆發、恐怖活動猖獗、財赤憂慮加深、退休金注資不足，以及保險公司倒閉等事件，予人全世界經濟危機四伏的感覺，更加令抗拒風險的投資者對債券趨之若鶩，願意付出更高溢價購買發達國家主權債券進行避險的投資者亦愈來愈多。
不過自去秋開始，情況已有改變。英美經濟初見起色，而英倫銀行和美國聯儲局先後暗示利率周期快將掉頭向上。在上述情況下，市場一般都會假設短期官方利率趨升，將導致固息市場的長期孳息率上漲。事實上，「債券泡沫行將爆破」的傳聞，瞬即成為投資界的熱門話題，芸芸經濟學家和市場策略師都相繼提出歐美債市即將大跌的警告。一般人都認為，若將市場風險像地震那樣按黎克特制分級，債券將會成為科網股股災的餘震。相反，股市則可望受惠於經濟穩健增長和企業溢利上升而進一步大幅上揚，延伸美伊開戰後的升浪。
結果如何呢？事實再度證明，傳統智慧並不一定正確。由歐洲至中東的連串恐怖活動，以至石油及其他重要原材料價格急漲，類似的地緣政治和經濟震盪，都澆熄了投資者對股市的熱情。令美國投資者更感失望的是，美國顯然無法創造足夠職位來讓經濟得以自供自給地增長，以致仍要依賴超寬鬆的貨幣政策。與此同時，歐洲的退休基金和壽險公司盲從精算師意見，沒有因應市況而持續沽出股票和買入債券，以致在截至2004年9月30日止1年裏，大部份時間的股市陷入窄幅牛皮悶局，直至8月底9月初時才略有起色。結果，美國標普500指數過去1年的總回報僅有13.87%、納斯達克指數升幅亦只有6.15%，而英國富時指數則受惠於美元下跌而錄得高達26.06%的回報。
在公債市場，自去秋出現牛去熊來的預測後，接踵而來的消息包括政府赤字遞增、經濟增長刺激商品價格上揚、發債量增加，以及官方利率亦告上升等。英國基本利率已5度上調，由3.5厘低位上升至現時的4.75厘；聯儲局的加息步伐較為緩慢，但格林斯潘亦沒有如市場預測般因總統大選舉行在即而按兵不動，美息亦已由1厘低位調高至1.75厘，不過所謂的「債券泡沫」卻未見爆破。在截至2004年9月30日止的1年裏，英美兩國的30年期債券價格仍紋風不動。10年期金邊債券和10年期國庫債券孳息率稍見上升，但回報仍分別有3.34厘及3.18厘。
其間反常的怪事持續出現。首先是央行的活動，特別是那些坐擁豐厚貿易盈餘的亞洲經濟體系，貨幣當局不斷將資金投向美國國庫債券，以防止其貨幣兌美元上升，以致在正常情況下會因貿赤激增而下跌的美元不挫反升。另一觀察家發現的怪事，是對沖基金蓬勃發展，在爭相捕捉估值異常情況下，令市場上一些套戥機會不復存在。
投資者究竟應該如何回應上述的異常情況呢？返回基本因素是其一。在資本價值欠明朗的環境下，益加彰顯收益的重要性。事實上，投資者應時刻警惕自己，過去1個多世紀裏，將股息再投資所得的回報是如何顯著。若於1900年將100美元投資於一籃子具代表性的華爾街股份，到2000年時，其價值已上升至19800美元，但倘若肯將所有股息押注，投資組合的價值就多達170萬美元。
今時今日，哪裏會是賺取優厚收益的地方呢？追求收益的股票投資者或會選擇能賺取現金而又派息的公司，當然，這些公司必須擁有光明的增長前景，將來有能力增派股息。至於債券投資者則會買入財政日趨改善企業所發行的債券，以及經濟漸入佳境的新興市場國家所發行的主權債券，隨着這些國家的經濟及企業管治不斷改善，其孳息率與美國國庫券孳息率之間的溢價距離可望收窄。
JohnJay
業務發展董事
本文所闡述乃作者的個人觀點及意見，未必反映恆昇的內部見解