金融市場一直處於區間窄幅上落。自2004年初至今，全球股價基本上只是原地踏步，債券亦只是略有回報。今年截至8月底止，摩根士丹利全球指數以美元計的總回報僅為0.91%、美國債券上升2.83%，而英國債券的升幅則有3.15%。若衡量過風險後，投資者乾脆把資金放在存款戶口，反而是較佳的短期策略。
其間自然有些市場表現較佳：主要股市當中，日本截至8月底的總回報為4.97%，而英國股市則錄得3.42%的進帳；另一邊廂，美股僅上升了0.42%，歐洲大陸股市則跌去了0.89%。年初時，各地股市普遍氣勢如虹，於2月份紛紛創下新高，可惜其後於4月及6月一再挑戰2月份高位皆功敗垂成。
在上述情況下，投資者開始將資金撤離曾於伊拉克戰爭後首年表現出色的行業，而近期領先和落後大市的股份，多是一些周期和非周期性股份。自於2月大市高位至8月31日期間，表現最佳的首推能源股，因油價上漲而升了約7.42%；緊隨其後的是太空及國防股，升4.4%。相反，資訊科技硬件股銳挫21.97%，媒體及娛樂股則下跌10.67%。
整體回報乏善可陳的原因之一，是經濟增長正在放緩。根據國際貨幣基金組織的數字，截至今年3月止的9個月，全球經濟增長年率超過5%，但之後1季的增長率卻已縮減了一半。
至於舉足輕重的美國經濟，市場原本期望經濟可倚靠本身條件達致增長，毋須倚賴聯局格外寬鬆的貨幣政策，但職位創造減慢，卻降低了有關期望。
最大的問題仍是油價。年初時布蘭特原油價格每桶僅為29.78美元，至8月下旬上升至每桶44.64美元，8月份最終收於40.82美元，仍較年初時急漲了37.07%。需求增加（特別是來自蓬勃的中國經濟），自然是油價上升的部份原因，但經濟分析員都認為，單憑這項因素，並不能解釋夏季油價何以會上漲，尤其是期間全球增長已呈放緩。他們反而認為，中東局勢不穩，導致全球石油供應日益緊張，才是主要原因。實際上，油價上升，變相要全球為恐怖主義付出代價。
當中的殘酷規律是，油價每持續上升5美元，繼後1年全球經濟增長就會下降0.3%。高油價會促使勞工階層提出加薪要求，以彌補日趨高昂的生活成本和通脹加劇的預期。倘若各國央行未能及時遏止，便會令通脹惡化，屆時全球增長減慢和通脹加劇的步伐都會超出預期，兩股趨勢都不利於股票和債券。
悲觀的情緒在全球股票基金經理的看法中得到反映。根據美林證券向全球基金經理所作的最新調查結果，投資者日益看淡經濟增長和企業盈利能力，對企業盈利增長的預期，僅及年初的1半，油價高企亦令銷量增加的憧憬日趨渺茫。
在此情況下，投資者就更加抗拒風險。愈來愈多基金經理希望企業能透過股份回購和派發股息的途徑，為股東提供現金回報，而不期盼企業增加資本開支。更重要的是，目前的現金結餘平均已上升至4.8%，是去年美伊戰事以來的最高水平，而持有偏高比重現金的基金經理亦增加了30%。這是美林證券進行調查以來，其中1個抗拒風險的最高讀數。超出這個讀數的時期尚包括：「九一一」伊斯蘭恐怖分子發動襲擊；2002年10月伊拉克危機導致市場對經濟的悲觀情緒高漲，以及去年3月美伊開戰之前。
據美林指出，目前形勢和之前3段期間的分別，在於基金經理並不認為股票估值偏低，因而情願持有更多現金。此外，他們亦認為債券價格偏高。
後市將會何去何從呢？目前所持現金高企，顯示一旦市場氣氛好轉，機構投資者將擁有充裕資金可供投資，但增長放緩，卻意味着投資者將會倍加審慎，不會像去年後9個月那樣勇於追捧表現較波動的股份。在稍欠樂觀的氣候下，有機會獲投資者垂青的公司或行業，應擁有以下3種主要特質：顯示了具備取得真正增長的能力、能賺取足夠現金流以支持不斷增派的股息，以及能印證資本回報可以超出融資成本。
本文乃作者的觀點及意見，未必反映恆昇的內部見解。
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