和黃（013）截至2004年6月30日止中期溢利較去年同期增加106%至124.82億元，每股盈利增加106%至2.93元。業績符合市場預期，收入包括出售合營公司寶潔－和黃（中國）所佔20%權益所得的150億元一次性收益，以及出售和記環球電訊（757）所得的13億元一次性溢利。3G業務未扣除利息、稅項及攤銷的虧損達126億元。
今年3月以來，3G需求的增長已勝市場預期，04年上半年上客量達250萬戶。3G全球客戶現達320萬戶，以這速度計算，集團可於年底前增加3G總客戶人數至600萬（扣除放棄使用服務的客戶）。
展望將來，管理層看好3G的業務前景，預期業務很快便可收回全年固定成本，其後很快亦可收回收購客戶單位費用。整體來說，管理層預期3G業務將於2005年年底前達致收支平衡。
不包括3G業務的總資產淨值估計介乎每股50至60元，這些業務提供常規的穩定每年盈利，有關業務如港口、零售等在全球性的有關業務中均佔龍頭地位，尤其是港口業務，全球佔有率高達15%，國內港口業務市場佔有率更高達25%，因此，現股價實際上只反映其除3G外的業務價值。
估計和黃至今已在3G業務方面耗用每股25元，由於未來兩三年間，3G業務仍將處於虧損，前景亦有一定的不明朗因素，近一年來此股股價一直低沉。不過現階段，自今年3月以來，有迹象顯示3G業務已開始好轉，以及將於05年年底前提供初步投資回報，股價可能開始反映與3G業務有關的部份價值。集團近日以帳面值向Telstra出售其於澳洲的3G業務股權，反映3G業務估值亦可以一個接近帳面值的基準來估值，尤其是自用戶人數回升後。
若3G業務如管理層預期般於05年終止虧損，進一步下調的風險並不太大，反而如有關3G的營收有較大改善，股價上升空間相當大。
和黃於1993年至2000年期間，股價處於較資產淨值溢價高達40%的水平（那是於3G之前及於科技泡沫爆破時）。於2000年後，由於科技泡沫爆破，股價處於較資產淨值折讓最多5%的水平（不計3G業務）。我們以較資產淨值折讓5%的水平估計公司在無3G業務下的價值（假設該等業務的資產淨值達每股50元），及以較帳面值折讓25%估計有3G業務下的價值，此股的合理值應為每股68元。不過短期而言，股價在過去兩周內攀升9%後，可能會回順在現水平整固，但我們認為下調風險有限，值博率甚高，建議現價買入，12個月目標價為68元。
鄧為元
新鴻基資料研究部主管