中國大陸於4月推出的新一輪宏調措施，明顯地對內地經濟活動產生了一定的冷卻作用。由於日本的出口一向與國內投資增長有着頗高的相關程度，故隨着大陸經濟降溫，日本經濟將無可避免地受到拖累，而日本最新公布的經濟數據，亦已漸露端倪。
大陸的固定資產投資在第1季平均按年增長高達48%，不過自宏調措施落實後，4月份固定資產投資增長已減慢至35%，5月份更大幅放緩至18%，反映宏調效果正逐漸浮現。由於至今國內推出的都只是選擇性及行業性的針對措施，對整體內需影響實屬溫和，因此大陸最終能夠成功「軟着陸」的機會甚大。
在這大前提底下，其中一個最值得關注的議題是，日本經濟受大陸宏調措施影響的程度，又會是如何呢？從5月份日本清關後的貿易數據看來，宏調措施似乎並未對日本整體出口表現構成太大的負面影響。
日本輸往中國的貨物之中，與基建相關項目、高科技產品及消費品為三大主要類別，分別佔去了整體出口的41%、22%及8%。消費品出口增長與去年同期的變化不大，惟表現相當反覆；至於高科技產品出口則持續下跌。另一方面，與基建相關之出口項目繼4月份錄得24.7%增長之後，5月份數字進一步上升至30.2%，幫助整體輸往中國之出口保持在21.4%的高增長水平（4月及3月份數字分別為18.8%及22.7%）。
然而，其他貨品例如建築或採礦工具、以至鋼鐵的出口，表現則明顯放緩。建築或採礦工具出口於第1季平均增長達58.8%，但4月份增長卻只有1.2%，而5月份更錄得2.4%跌幅。同樣，鋼鐵出口於3月及4月份分別增長21.8%及27.6%，但5月份卻大幅下滑至9.5%的單位數百分點增長。
隨着美國加息周期即將展開，以及中國宏調措施成效漸見，預料環球經濟正逐步進入降溫狀態。中、美這些內需強勁的經濟體系，受其本身及外圍同步推出緊縮措施所影響的程度，未必會如想像般大，預料2004年兩地經濟增長分別可達8.5%及4.5%，而明年則只會略為減慢至8.2%及3.7%。
至於那些如日本般依賴出口及外圍經濟表現的地區，所受的打擊程度反而較中、美為大。日本經濟增長預料會由今年估計的4.5%減慢至明年的2.1%，其中出口增長預計更會由10.1%大幅放緩至明年的5.6%。
雖然日本經濟或會因宏調措施和外圍因素影響而放緩，但投資者並不需要過份悲觀。始終日本股市經過多年的調整後，其估值如股價對帳面值（P/BV）、股價對現金流（P/Cashflow）等，均已下降至合理水平。
再者，日本企業的盈利能力持續上升，亦令市場投下信心一票。資料顯示，日本企業的資產回報（ReturnonAssets）及營運邊際利潤（OperatingProfitMargin）均已重返90年代日本經濟泡沫爆破前的水平，而企業的資產負責狀況亦持續改善，並非如以往般脆弱。
此外，值得留意的是，日本企業在盈利及銷售不斷上升的情況下，勞工成本佔整體銷售的比率反而下降至泡沫爆破前的水平，反映日本企業現已能有效地控制勞工成本。總的來說，日本股市的基本因素正持續改善，其長線投資價值仍然存在。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務