在投資時若不隨波逐流，往往收穫甚豐，相反，盲從附和則不易有好回報。分析近年的市況，上述說法就更加清晰。不少投資者都曾經攀越「恐懼之牆」──最初他們擔心科網股經過股災後，縱使復元，亦難有盈利可言。因為過量資本開支所造成的產能過剩鴻溝，恐怕需要多年時間才能夠消化，而期間企業亦難有定價能力。
結果？利潤很快便已恢復。之後，投資者又擔心企業不肯投資；但資本開支亦正在回升。最後，他們憂慮全球經濟火車頭的美國，未能創造足夠職位，以維持自供自足的增長，需要依賴人為的低利率支持經濟；但近期的數據亦顯示了美國職位創造機器正重新啟動。
現在，在攀過這道「恐懼之牆」後，不少投資者眼中充塞着一片美景。他們更將目前的景況與90年代初相比，當時美國經濟帶領全球經濟擺脫低潮，並在90年代餘下的時間蓬勃發展。投資者相信，往後的經濟將會欣欣向榮、通縮威脅已絕迹，預計通脹更會重臨，美國聯儲局必須放棄極端寬鬆的方針，把貨幣政策帶回中立的正軌。這解釋了近期債市的表現何以如此疲弱，而股市走勢則呈反覆。
不過上述的樂觀情緒仍存有疑問。必須留意的是，現時的經濟與90年代初大有差別。2000至01年間，衰退相對溫和，而聯儲局和其他央行亦能果斷地減息，以回應科網股爆破、地緣政治局勢動盪和金融醜聞等事件，政府則採用寬鬆的財政政策作為配合。雙管齊下的結果，是消費範疇從未進行過真正調整。消費既未呈現過低潮，今年欲倚靠消費者需求來推動增長，機會亦不大。
事實上，今日的全球經濟狀況與70年代初期更為相似。美國曾於1969至70年間出現溫和衰退，國內生產總值下跌了約0.6%，與2000至01年間的0.5%跌幅相若。當時為了應付越戰，美國息口低企，財政政策亦同樣寬鬆，但經濟仍缺乏足以支撐可持續復甦的動力，最終在1973年油價急漲時，經濟再度滑坡。
2005年情況又如何呢？利率是最佳的經濟領先指標，不但官方短期息口如此，由投資者意欲決定的長期息口亦然。事實上，七大工業國短期與長期利率加權平均數的每年變化，往往比工業生產早走1至2年——按年息率變動若呈現負數，工業復甦就近在眼前；若錄得正數，投資者就要為放緩作好準備（見附圖）。今天的情況就是，息率的下跌於早前已完結，現時的變動是正數，近期債市已出現拋售潮，而一旦聯儲局正式加息，變幅就會在相反方向愈走愈遠。
房地產市場和其他對息口敏感的行業，會是經濟活動放緩的導火線。由於負債水平本身已高企，一旦加息，透過再按揭和自股市抽取的資金便會乾涸，而隨之而來的商品價格上升，更會促使1970年代的危機重演。油價已升破40美元一桶，而隨着中國經濟的急速發展，其他商品的價格亦告急漲，這些趨勢都會導致消費國收入緊絀。
此外，美國個人稅項經過多番削減，已沒有再減稅的餘地，而美國容許企業加快折舊的稅務補貼臨時措施，亦將於今年底屆滿，更削弱了企業在來年增加支出的誘因。曾於2002及2003年將存貨水平降低的企業，補充存貨的過程，大體上應於今秋完成。最後就是選舉周期。小布殊已在11月大選前盡推所有可以刺激經濟的財政政策，而不論是布殊或克里當選總統，都難以避免在當選後收緊財政。
現在的最大問題是，究竟2005年是1個增長減慢的年頭，還是經濟確實已走下坡？地緣政治會有一定影響，但最佳指標仍是貨幣供應。目前七大工業國的貨幣供應增長雖已從高位回落，但增幅仍然可觀。若所有結果均倒向壞的一方，2005年的放緩將會十分嚴重。
恆昇基金投資