在油價高企、美息上升壓力增加，以及中國宏觀調控效果未完全明朗的大前提底下，金、股、債、滙等資產價格均呈現弱勢。相信大市在短暫整固過後，恐慌性的波動局面將要再維持多一段時間，市況才會回復秩序。在過去一兩個月過度追捧單一股份、市場或行業的投資者，宜趁市況略為回順的時候，及早定下止賺及止蝕水位，並且積極為投資組合加入「長短倉」對沖工具，以減低風險。
我在過去兩個月已多次在此提出，由於各大資產市場之間的相連關係程度逐漸上升，一旦美息上調及美滙轉強，將導致在過去一兩年間大量利用「借平錢」來買入高回報項目的套戥活動逆轉，情況就正如我們眼前所目睹的一樣（詳見3月5日及4月23日本欄）。
我同時提出，由於供求失衡，油價前景看俏，其走勢將暫時與其他商品項目脫鈎，並且引發惡性通脹，美國的息口政策將會進一步陷入兩難困局（見3月19日本欄）。
在上述預期之下，我曾建議應該積極考慮在組合之內加入「長短倉」項目，藉此對沖單邊跌市的風險。我認為此策略至今仍十分有效。
強勁的4月份美國就業數據，已經把市場預期的加息日期推前至6月30日。現時看來，除非下月4日公布的5月就業報告突然轉弱，否則聯儲局將難以扭轉市場的既定共識，在下月30日議息會議後，將加息至少1/4厘。然而，由於市場同時已充份預期年內美國將加息三次，累積加幅可達3/4厘，因此，從中短線的角度來看，當美國國庫券10年期孳息升近5厘的時候，債券市場將會重新出現一定的投資價值。即使從較長線的角度來看，除非物價在息率回升期間仍失控地上漲，否則未來長債孳息進一步上升的空間，應該會逐漸收窄。
加息周期一旦展開，對通脹及經濟增長均會產生壓抑作用，債券孳息曲線會因此而傾向拉平。舉個例子，在美國94年2月至95年2月的加息周期期間，3個月期孳息累積上升了277基點，而30年期孳息則只是上升了119基點。從中可得到的啟示是，雖然加息周期大都傾向不利債市，但由於不同年期的債券表現各異，在上述的例子中，若同時持有長債長倉及短債短倉，將可以發掘出兩者之間的相對價值。事實上，自今年初以來，3年期孳息已上升了89個基點，至於30年期息率則只是上升了45個基點，孳息曲線拉平的現象亦正在浮現。
股票市場方面，息率上升對不同的企業、行業及地區，也有不同程度的影響。加息對投資及借貸活動會構成第一手的打擊，因此金融類股份表現會略為失色；相對之下，能源類股份在加息期間，通常具備較佳的防守能力。在過去24年以來的6個加息周期之中，標普500的能源類指數在其中5次均錄得升幅，只有1次錄得0.7%的跌幅，而6次周期的平均回報為+14.6%，跑贏了其他大部份主要行業。
再舉另一個例子，在99年6月至2000年6月的最近一個加息周期期間，金融類指數錄得4%跌幅，而同期能源類指數則錄得接近10%升幅。如果期間同時持有能源類股份的長倉及金融類股份的短倉，同樣可以發掘出股市波動期間的潛在相對價值。
我刻意舉出上述股債市場的兩個例子，目的並非要暗示任何看好看淡的建議，而是想說明一點，即使在市況動盪及具骨牌效應的大跌市之中，類似上述的對沖機會仍經常存在，問題是投資者是否願意摒棄固有只揸長盤的心態，改為積極增持長短倉對沖工具。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務