在過去個多月，聯儲局主席格林斯潘及其同僚先後多次發表言論，明確表示美國息口不會無止境地在現水平維持下去，「最終」總有回升的一天。言論一度加深市場對年內息口回升的預期。然而，隨後公布的2月份就業數據較預期疲弱，導致長短期債息普遍大幅回落。未來息口走勢究竟會如何演變？
過往每逢加息周期的開始，通常都有兩個最起碼的先決條件出現：
（一）通脹止跌回升；
（二）職位至少連續三至四個月出現平均15至20萬份增長。
以現時的情況看來，美國通脹仍處於下跌趨勢，核心通脹率已跌至1.1%的40年低位。至於職位增長亦未如理想，非農業職位在過去三個月，平均每月只錄得42000份增長。因此，相信未來三至六個月將仍是一段觀察期，等到第4季季初、甚至大選過後，聯儲局才會決定是否調校政策。
上星期我曾提及，低息環境在過去一兩年已導致形形色色的套戥活動紛紛湧現，其間美元幾乎兌全球所有主要的投資工具皆呈現下跌，其中股票、債券、黃金、白銀、原油、商品及房屋等資產，價格均普遍上揚，產生了正面的財富效應，並刺激經濟復甦。
資產價格上升，部份無疑是有實質的基本因素所支持，但當中也難免包含着一些投機炒作的「泡沫」成份在內。
事實上，2000年科技泡沫爆破，加上其後發生的「911」事件，導致美國經濟疲憊不堪，美國政府惟有積極利用減息、減稅及增加開支等措施，來重振消費信心，務求令經濟及資產市場再膨脹起來（Reflation）。
可是龐大的政府開支已促使財赤及政府債務嚴重惡化，04年度美國財赤及淨負債料將分別高達國內生產值的4%及45%以上。
現時美國財政預算當中，絕大部份支出都是來自經常性及必要性開支，包括社會保障、醫療福利及償還債息之用。由於美國正積極增加國防開支，加上當踏入08年後，在40年代「嬰孩潮」出生的人士將陸續步入「退休潮」，屆時美國將會出現前所未有的社保及醫療福利開支壓力。
解決上述問題的唯一途徑，是要讓貨幣貶值及讓資產市場重新膨脹，一方面可以藉此減低財赤相對國內生產總值之比例，另一方面則變相可以降低所需償還債務及債息的實質價值。因此，聯儲局現時並非害怕通脹重現，實際上它應該預期通脹會重現，且要極力避免美國重蹈日本跌入惡性通縮的覆轍。
問題是，聯儲局如何可以同時讓經濟再膨脹，讓通脹穩定至合理水平，並阻止惡性泡沫的形成？九十年代科技泡沫的經驗告知我們，央行在這幾方面所能作的實在有限。
現時儲局不斷透過口頭作出呼籲，目的是希望市場能夠自律，自動調節對通脹的預期；若息口能提高一點，亦可以讓儲局有較多「彈藥」來面對將來可能出現的突發危機。
美國財金政策似乎正走向一條不歸路──減息、減稅及增加開支等措施背後，並非沒有代價，明年大選過後，無論是誰人上台，解決財赤將會是當務之急，屆時聯儲局無論加息與否，都會是一個不容易作的抉擇。其間聯儲局能否繼續憑「口術」來成功操控市場對滙價及息口等走勢的預期，把潛在震盪減至最低，就讓我們拭目以待。
潘國光
投資策略及研究部主管
Citibank環球個人銀行服務
本周六（3月13日）下午1時30分，筆者與行內一些好友將會在港麗酒店宴會廳分享投資策略及展望市場走勢，歡迎讀者屆時抽空出席。