MichaelPreiss筆記:中國應發展企債市場

MichaelPreiss筆記:中國應發展企債市場

自從首個股票市場於1992年成立後,中國資本市場至今成就非凡,其市值之大,在亞洲僅落後於日本和香港特區。假如把香港亦納入計算,中國股市更是全球最具規模的股票市場之一,而近年看到有眾多改革出現,濫用情況亦大為減少。

除了日本之外,亞洲多國都把融資渠道的焦點集中在股票市場和銀行借貸,反而債券市場卻備受忽視,但其實要更有效地分配資源,債市的份量絕不遜於股市。在一些已高度發展的國家,債市規模大於股市,更是甚為普遍的現象。
亞洲金融風暴正好顯示了發展區內債市的重要性。要明白此點,首先便要看看發展中國家經濟的融資模式。
以往,大部份新興經濟體系的企業需要資金時,都傾向向銀行借貸,而不是上市籌集,這些銀行貸款一般為期3年或以下。這種集資模式,所背負的危機甚大。
大部份第三世界國家都甚為抗拒由外國擁有其國內資產,故它們寧願舉債,亦不想透過上市來集資,但這正正是那麼多金融危機浮現的主要原因。與其他新興經濟體有別的是,中國在過去10年一直致力於平衡債務和資產的分布。由於透過上市集資所籌集的資金是長期債務,中國成功避免了因累積過多短期債務而置自己於危牆之下。較可惜的是,中國政府的有限借貸,亦成為了發展一個具深度、有足夠流通性和多元化債市的絆腳石。

免危機重演 早作預防
一個高度流通的政府債券市場,可以為當地的企業債券市場提供準則和設立利率指標。由於中國政府擁有龐大的外債,又一直致力避免債務失控,故極具潛力開拓一個多元化的政府債券市場,作為巨型企業債券市場的基礎,甚至可以在人民幣可以全面兌換後,晉身成為地區債券市場。

中國政府在90年代或明示或暗示地為所作擔保設置限制,意味着中國主要的財政風險集中於企業或銀行,而非在政府身上,而這些企業風險若管理不善,一旦累積,便很容易會演變成為另一場亞洲金融危機。
亞洲企業喜愛向銀行借貸,是因為短錢(一般在3年或以下)的息率相對便宜,以致企業在需要長錢時,亦傾向借入短錢,情願在到期時才續期。這樣做需要面對雙重風險,一是利率上升,二是銀行不再向其放款。

短錢冚長債 雙重風險
97金融風暴的誕生,正正是由於當時日本金融體系出現危機,日本銀行自亞洲其他國家抽調資金回國救亡,以至兩項危機同時發生所引致。不過,危機的出現亦可以有其他原因,故企業以短期借貸來為長期項目融資,風險可以用「如履薄冰」來形容。相反,透過發行10年期長債來配合10年期項目融資,便不會有那麼多的企業在金融風暴期間倒閉。
縱使成立了債券市場,相信不少企業仍會選擇向銀行借貸,用政府釐定的超低利率來借入資金。這些息率完全不足以反映借貸本身的風險,因為低利率背後的額外風險,是由政府承擔。這些企業更毋須擔心銀行在債項到期日不以低息向他們提供續期,這便形成了典型的「道德風險」問題,因為大銀行最終會把成本轉嫁到政府身上。國基會估計,類似的不履行債務高達中國國內生產總值的25至75%之間,不可謂不驚人。
中國若發展企債市場,有以下好處:

首先,不是銀行屬意的公司客戶仍可以有融資的渠道。今日的中國已是全球擁有最多企業的經濟體系之一,不少新公司陸續成立,很多得到成功,亦創造了不少職位,但卻難以發展成為類似麥當勞或微軟等超級大企業,主要原因是缺乏足夠資金。若發展完善的股市和債市,便可掃除這些障礙,創造出世界級的公司,更重要的是可以創造數以千萬計的就業職位。
此外,公司的資產和負債可以更加匹配,確保一些未能取得銀行放款的公司不會拖累國內其他大企業,防止了亞洲風暴期間公司倒閉潮重演的風險。
第三,隨着退休金、社會保障金和保險金的不斷提升,債市可以確保未來的收入。若沒有一個長期的債券市場,這些基金能否向供款人履行提供收入的責任,便存在很大的風險。

拓企債市場 好處多多
中國具備成立全亞洲最大債券市場的流通性,亦有能力透過財政克制和金融改革,創造一個穩定和予人信心的政府債券市場。一個管治良好的企債市場可創造大量職位,令中國社會更加穩定,可說是好處多多。當然,要成功的話,所需要的改革為數不少,在政治上亦會頗為勁,但萬事起頭難,最重要的仍是勇於跨出第一步。
﹙本欄隔周逢周一見報﹚