上回討論到研究保險股的常用指標，在美國較常用PE及P/B（股價與帳面值比率，PricetoBookValue）等來研究保險股，正如昨日所述，目前美國保險股的P/B，大約介乎1.5至2.5倍間，即股價為帳面值的1.5-2.5倍間。據美國美林證券的保險指數（InsuranceIndex）於12月23日的資料顯示，財險類（Property/Casualty）的保險股平均P/B為1.6倍，人壽保險股的平均P/B也是1.6倍，當中以AFLACCorp及ProgressiveCorp的P/B較高，達帳面值4倍。
隨着近年歐美愈來愈多保險公司相繼上市，市場開始察覺到單以帳面值來研究保險公司，基本上是不能正確反映其公司的真正價值，故約在20多年前，歐洲的保險公司便開始採用EmbeddedValue（簡稱EmV）來測量保險公司的真正價值，現時歐洲普遍以EmV來研究保險股，近年北美部份投資者及分析員逐漸開始採用EmV來估計保險股的合理價值。
為甚麼保險公司需要用另一種特別的方法來分析？根據《TheInsuranceJournal》的資料，主要原因是保險公司的營運模式與其他公司有極大分別。簡單來講，在保險公司的資產組合中，包含了大量客人購入的保單，當中已繳付了部份供款，在一般情況下，這些保單持有人將來仍會繼續供款。可是目前市場常用的PE率、帳面值及資產淨值等，是只計算公司現在的盈利及資產，沒有考慮到這些保單未來仍會持續提供穩定的利潤，故在分析保險股時，便有必要採用另一套分析工具了。
EmV可譯作內在價值，在中國人壽（2628）的招股書中，亦列出一份由Tillinghast-TowersPerrin所作的精算報告，當中指出，人壽保險公司的EmV內在價值是指調整後的淨值，再加上有效業務價值，然後再扣除持有償付能力之成本。EmV的公式為：
調整後的淨值＋有效業務價值－持有償付能力額度的成本
簡單來講，人壽保險股的內在值是將調整後的淨值，再加上現有業務（如保單、在未來可供分配利潤之貼現價值）。讀者欲進一步了解人壽保險公司內在價值的計算方法，可參考中國人壽招股書的附錄三──精算顧問報告。根據國壽招股書中的資料顯示，其內在價值介乎420億至537億元人民幣，國壽昨日的市值約為1550億餘港元，故股價與內在值比率（P/EmV）大約為3倍。
目前全球的人壽保險股，它們的股價介乎內在值的1-2倍之間，故P/EmV為3倍是一頗高水平。
幸好目前國內人壽保險的滲透率僅為2.2%，遠低於台灣的7.4%，以此來看，國壽的發展空間頗大，亦足以支持其較高的估值。
譚紹興
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