今天是BoxingDay，也是2003年最後的一個星期五。回顧過去一年，感謝《蘋果》財經版給予的機會，本專欄已跨越了12個月的時間，為讀者介紹債券投資的知識。執筆撰寫這類既需專業、又要能讓大眾明瞭的文章，難度十分高，往往要花上頗長時間用於資料的篩選及措辭的推敲，直至夜深才能完成一稿。
撰寫此欄給我最大的滿足和感受，是《蘋果》讀者群有着不同的深度和寬度，經常於閱讀本欄後主動與我聯絡的，包括了素未謀面的讀者、親朋戚友、行內從業員、以及傳媒等各方人士。
上周六，著名股評人鄧聲興和胡孟青邀請我到電台作嘉賓。胡小姐手持多篇本欄剪報，暢談了「資產證券化」文章內的各項問題，對政府擬以「五隧一橋」包裝發行的債券，更探討到這債券提前贖回的可能性。
利用「資產」作抵押，以籌集資金，債券的到期日並不十分肯定。以1999年12月華人置業（127）利用「皇室堡大廈」包裝的債券為例，最低面值為港幣25萬，名義到期日為2003年12月8日，即須4年後，債券持有人才能取回投資。但最終只需3年，較原計劃少了1年，令投資者提前套現。
出現這種情況，主要是因為債券的償還能力並非不變，贖回時間的快慢，要視乎「資產」本身日後盈利的狀況。
「皇室堡大廈」收入變數在於租戶數量和租金水平，若已訂立的短期租約有效不變，可推想這「資產」1至2年內的收入不會偏離預算太遠。相對較長的3至4年收入，則有賴經濟往後的發展情況，以及租務市場的演變。倘若情況發展順暢，租金收入在計算預期之內，這債券便於第3年被提前贖回；可是，倘若情況轉壞，租金收入減少，債券最長的到期日仍不會超出4年，受影響只是其他的安排。
「資產證券化」的設計，是在同一「資產」下區分為多個級別的債券，上述的介紹屬於級別最佳的一組。當租金收入減少，最先受影響的為其他級別較次的債券，到期日將被往後推，不能享受提前贖回的好處，以及未能於經濟環境轉佳的環境另覓投資機會。原則上，其他級別債券的最終到期日也不應超越原先設定的最長期限。
若經濟急劇轉壞，甚至出現「資不抵債」的局面，真正到期日又會有新的改變。
當租金收入大幅減少，連同預先設定的儲備在內，手上現金的總數仍不能支付債券的派息需求，整個「資產證券化」則被定義為「不能履行責任」（Default），最佳級別債券持有人可對這獨立的發債體「特設公司」申請破產等要求，強制性地變賣資產，取得一定的現金，提前贖回其債券。相對地，其餘級別的債券則沒有這權利，以至面對不能收回所有投資的可能。
政府「五隧一橋」的日後路費收入，雖然形式與租金收入並不完全相同，但概念相近。考慮因素上，路費收益也應與經濟活動掛鈎，只是路費價格的調整彈性較低，這些資產使用年期也應較一般商廈的為長。
有興趣的投資者可作好分析準備，特別對後市看好的投資者，路費收入連同預先設定的儲備在內，若預計不會出現現金不足狀況，可研究投資於級別較低的債券，不博取提前到期的可能性，以便享受較高的回報率。
陳鳳翔
香港財資市場公會 常務秘書
中國工商銀行（亞洲）財資部主管