英倫銀行及澳洲央行上周先後宣布調高息口，加上美國近月經濟數據顯著轉強，引發市場對全球新一輪加息浪潮或許已迫在眉睫的揣測。在過去一兩年增持了大量定息工具的投資者，現階段如何是好？環球性加息周期又是否真的已展開？
英國及澳洲加息，主要目的是要遏抑各自所面對的地產過熱風險，故看來純粹是個別事件。環顧其他經濟大國的情況，現時並不存在着廣泛的加息壓力。
聯儲局近期已多次重申，由於通縮風險仍然未消除，因此將有一段頗長時間會繼續把短息保持在低水平。我們十分同意此看法。美國的營商信心剛剛才止跌回升，就業數字同樣剛回復增長，至於通脹率持續下跌亦已接近兩年，核心通脹率由01年高位的2.8%輾轉下跌至今年9月份的1.2%，聯儲局現時確實毋須急於調高息口，反而應該盡量讓經濟活動保持擴張狀態，以確保復甦步伐得以延續。即使在未來季度經濟真的能維持可觀增長，預計短息亦只會在04年年中過後才有較明顯的上調壓力，全年升幅料將介乎25至50個基點之間。
歐元區方面，央行對經濟前景態度審慎，就業市場疲弱，亦導致工資漲幅收窄。此外，歐元兌美元呈現強勢，對入口價格也構成壓力，預料通脹率在未來一年可維持在接近央行目標的2%水平甚或緩步下跌。區內缺乏進取的結構性改革措施，是經濟增長步伐長期落後於美國的最致命原因。鑑於未能確定復甦是否能維持下去，歐元區的減息周期極可能尚未完結，短期內息口仍有一定的下調壓力。
日本的情況與歐元區相似，兩地同樣是受到結構性的問題困擾，亦同樣欠缺改革動力，同樣要面對貨幣升值的苦況。惟日本所面對的通縮壓力更加嚴重，預料日本息口將長時間停留在零水平附近，而央行亦有需要積極干預日圓滙價，並注入額外流動資金，才可減低經濟再次陷入縮退的威脅。
亞洲區方面，我早前已提及過，由於外圍資金不斷流入，因此區內（包括中港台韓）息口同樣需要保持低垂，才可減低滙價升值所帶來的潛在壓力。此外，區內的通縮威脅仍未減退，在美、歐、日息口尚未調升的情況下，亞洲各主要央行不會貿然調高利率。
年初我提出藉縮短債券存續期，並採用混合型債券組合來對沖息口最終回升的風險，這策略現時看來仍十分有效。縮短存續期，簡單來說，即表示減低「連本帶息」收回的時間。即使債券孳息拾級而上，投資者亦可在較短時間之內，重新把資金投入派息較高的債券項目，以抵銷債券價格下跌的風險。
至於混合型組合，即是盡量分散投資於不同發債人、信貸評級、結算貨幣及發債年期等不同工具。高評級債券受國庫券孳息上升的負面影響較大，而高收益債券(即評級較低的)則受惠於經濟復甦及信貸風險下降，適當地把兩者混合，有助提升組合效能。以平均評級屬標普A-、存續期約5年的混合型債券組合為例，按年波幅率為5-6%，現價息率約6厘左右，組合年初至今累積回報11%，風險與回報表現均相當合理。
近月美元弱勢，與各國經濟的相對表現及息差走勢並不存在直接關係。例如美元兌日圓及兌歐元分別下跌，並不反映日本及歐元區的經濟前景較美國的為佳，只是市場對美國雙赤問題的關注程度逐漸升級所致。若美元弱勢持續，採用環球性組合除了可分散地區及利率風險之外，亦可分散美元風險，變相提高組合的回報潛力。
潘國光
投資研究部主管
Citibank環球個人銀行服務
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