繼中信國際金融控股（183）公布發行1億多美元「可換股債券」後，近日再有華晨中國汽車控股（1114）和中國燃氣控股（384）宣布發行「可換股債券」，發行額分別為2億美元和4100萬美元（見附表）。
隨着股市交投轉暢旺，股價持續上升，將會有更多企業利用較高的兌換價發行這類債券籌集資金。正如本欄上周所述，企業除了可以低廉的息率取得資金外，若最終能以較高溢價發行股票，亦可保障現有股東的利益。
投資於「可換股債券」的技巧有多方面，本欄曾經介紹過的直接購買方法，投資心態主要是看好該企業的前景。當股票市場進一步造好，「可換股債券」的二手價格將會上升，投資者便可考慮出售債券獲利，或者在指定日期行使兌換股票權利，成為該企業的股東，分享公司業績。
但對於某些債券投資者而言，他們並不在乎股市的走勢，只要發行體沒有倒閉，便符合他們着眼於債券所擁有「保本及保回報」優點的投資目的。可是，有關的發債企業卻沒有這些單純的債券可供即時考慮，於是市場便有配套的金融工具來滿足這些要求，行內稱之為「資產互換」（AssetSwap），即持有「可換股債券」的投資者透過中介人銀行把兌換股票「權利」出讓，換取較高的票面息率收益。亦即是說，到期時的股價若高於協定的兌換價時，擁有兌換股票權利的是銀行而非債券持有人（見附圖）。
事實上，在債券到期前，無論該企業的股價如何造好，導致二手債券價格的上升，所有好處也歸銀行所有；相反，到期時股價若低於兌換價，令換股權失去價值，或是股價下滑引致二手債券價格下跌，有關損失都會由銀行承擔，與債券持有人無關。通過有關的互換，債券持有人將可得到較穩定和較高的利息收益，「保本及保回報」的目的便可達至，而某些原為0%票面息率的「可換股債券」也可出現較理想的利息收益。
「資產互換」的另一慣常做法，是把這些「固定息率」的債券與銀行互換成「浮動息率」的投資，即每次派息時，銀行便把債券的息率以浮動息率計算，與投資者互換，讓債券持有人避免了市場利率波動對定息債券的影響。以中信國際金融的「可換股債券」為例，如銀行願以同業拆息加1%與債券持有人進行「資產互換」，投資者便可於每次派息日收取高於同業拆息1厘的利息。
針無兩頭利，在引入「資產互換」的交易後，有關債券在二手市場的流動性將進一步降低，而銀行作為中介人的倒閉風險也可能破壞百分百保本及保回報的目的，加上銀行可以提前中止整個安排，包括出售債券和終止「資產互換」交易，雖然100%本金得以保障，但也會令原投資計劃失去預算。
陳鳳翔
香港財資市場公會 常務秘書
中國工商銀行（亞洲）財資部主管