佐丹奴（709）於上周公布半年業績，純利大幅下降65.9%至6300萬元，遠較預期差，營業額跌13.2%至15.7億元，加上集團增加了稅率較高地區的營業比例，導致實質稅率由17.8%上升到26.6%，亦是令到業績較預期差的原因。
佔總營業額95%的零售及分銷業務面對很大的困難，期內，中國市場營業額下跌11%，本港市場下跌19%，台灣更大幅下跌21.7%，新加坡市場則跌12.4%。邊際利潤亦明顯受壓，女裝系列GiordanoLadies的毛利率跌7.9個百分點；BluestarExchange系列的毛利率亦跌4.4個百分點。不過，由於核心休閒服產品較不受經濟不景所影響，加上已建立良好品牌效應，整體毛利率只微跌80個基點至46.5%。
雖然佐丹奴期內已裁減1100名員工及推行各項削減成本方案，但效果未顯著，經營邊際利潤由上年同期的12.1%大降到只有6%。至於佔營業額5%的成衣製造業務，因日本客戶於非典期間減少定單而下跌27.9%，但受惠於增加在國內採購及原料成本下降，毛利率反而上升1.5個百分點。
展望未來，CEPA的落實將會對佐丹奴的零售業務有明顯幫助，估計集團下半年的邊際利潤會有改善。不過，預期03年度純利只有2億多元，04年則會升近3億元，即現價預期PE分別達18及12倍，相對同類型零售股而言，明顯偏高。
事實上，集團的股本回報率（ROE）已由01年的23%下降到02年的19%，受到非典疫症的影響，估計03年度的ROE更會進一步降至11%，因此，佐丹奴估值並不便宜。不過，由於集團手頭現金達5.9億元，未來將會維持派高息，平均息率應可達6厘，對股價在低位構成支持力，預料股價短期繼續受制於2.4至2.85元波幅以內。
鄧聲興
網址：