隨着環球經濟氣氛逐步轉好，近期資金開始對一些高風險、高回報的資產類別（如單一地區股票）重萌興趣。日股自五月份開始低位回升，在僅約兩個月之內，升幅已逾兩成，而東京交易所今年的成交量，相對過往四年亦顯著上升。從技術分析角度看，股市在見底回升後若一直保持於五十天及二百天移動平均線之上，配合成交量大增，短期內大市升勢理應有餘未盡。此刻，對已擁有日股基金或心猿意馬急欲入市的投資者而言，98年一役將成為現時應該怎樣部署的最佳教材。
記得1998年年尾，日股在亞洲金融風暴過後見底回升，碰巧科技股泡沫正值白熱化之際，日經平均指數在短短一年半內大升超過六成。某些投資於日本科技股的基金，升幅更數以倍計，一時間成為備受各界追捧的投資神話。然而，投資定律並未因神話而改變，當任何資產價格被推至非理性之水平，最終也逃不過調整的命運。
日本股市自其經濟泡沫爆破後，從1989年年尾的三萬九千點輾轉向下，足足經歷了十四、五年的長期熊市，而期間曾出現過不少極像熊市結束的反彈訊號，然而每次的結果皆令投資者大失所望。在過去十多年間，日本政府過份倚賴短線的金融及財政措施，並無積極地推行大刀闊斧的經濟改革。在結構性經濟問題未得到圓滿解決之前，任何股市的轉勢，均宜先看作短期反彈，入市時須定下嚴謹的止蝕及止賺位。
還看今年年頭，日本經濟數據在出口業帶動下明顯改善。出口商對前景漸趨樂觀，帶領核心機械定單連續數月上升。經常帳盈餘在五月份出現強勁增長，而六月份日本央行的短觀報告中，代表日本大型製造商對營商環境看法的信心指數亦大超市場的預期。其間日股急升，而日債則遭到投資者瘋狂拋售；十年期日本政府債券孳息在六月中創下歷史新低的0.448%後迅速攀升，瞬息間已重上1%之水平。機構投資者將部份在債市套現得來的資金重投股市，造就了過去兩三個月日股在游資氾濫下的不尋常的升勢。升勢過急，回吐自然難免；雖然短期而言，股市技術走勢仍然看俏，但若股價上升得不到基本因素支持，最終亦只會返回較低的合理水平。
過去六個月，外國投資者一直成為日本股市的淨買家；至於日本本土則無論是個人或機構投資者，在今次升市中均屬於淨沽家。由此可見，在惡性通縮的困擾下，日資金融機構的交叉控股以及資產負債失衡等問題仍然存在，基本上並無充裕資金長線投入股市。今年年初至今，扣除食品價格後的消費物價指數每月皆出現負增長，通縮惡化將導致上述結構性危機進一步深化。
缺乏本土投資者的參與，倘若外資獲利離場，日股將因為失去承接而有可能出現大幅下調。相反地，早前遭受非理性拋售而價格大跌的日債，其跌幅已過度反映僅為輕微改善的基本因素。除非未來數月公布的經濟數據理想度遠超預期，以及通縮前景有所改善，否則日債孳息將有機會再次長時間地沉淪在1%水平之下。
潘國光
Citibank環球個人銀行服務投資研究經理
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