美股已經歷了整整3年的熊市，對於投資者來說，稍感安慰的是，長線而言，股市的平均回報每年仍保持在10%以上，對具有耐性的投資者是一項獎勵。不過，若果美股持續沒有起色的話，平均回報便難免被拖低，雙位數字回報此座堡壘亦隨時會失守。
也許，我們應該深入探討一下，逾10%的平均回報，究竟是甚麼的一回事。明白真相後，才認真考慮一下對股市的憧憬是否有點兒不切實際。
由1926至2000年的75年期間，標普500及之前的指數每年所帶來的回報平均為10.7%，過去2年股市大幅調整，把平均回報率推低了約0.5個百分點，但即使如此，由1926至2002年的27年，美國股市的平均回報每年仍高達10.2%，遠遠跑贏同期平均每年只有約5%回報的美國國庫債券和其他資產。
如果把數字拆開來看，便會發覺股市的回報實際上並不如想像般吸引。
首先，在截至2000年的75年期間，10.7%的平均回報率中，有4.6個百分點來自派息，而另有3.1個百分點則由通脹所催生。換言之，每1美元的財富增值，股息和通脹便佔去了70美仙。
至於剩下的3個百分點投資回報亦可進一步分拆──其中1.25個百分點來自股市市盈率（PERatio）的上升，餘下1.75個百分點才是真正的經通脹調整後企業盈利增長，亦即是反映生產力上升的部份。
綜上所述，股市為投資者帶來的豐厚回報，基本上可以分為四個元素，便是派息、通脹、股份市場評價提升和利潤增長。
接着，讓我們再看看今日的股票市場與過往有甚麼不同。
今日，標普500的股息收益已跌至低於2%，未及過去77年平均派息率的一半，把投資者置於不利境地。
在往後的日子，通脹的平均數字或能維持在3%或以上，不過，短期內我們面對的通縮壓力，卻必然會壓抑公司利潤的增長。過往通脹高企，是股市一直跑贏債券的主要原因。尤其在1941至61年的20年，由於通脹肆虐，股票經歷了黃金期，平均每年回報高達16.9%，與同期美國國庫券平均每年只有1.9%，可謂差天共地，亦印證了通脹有助企業盈利，卻不利定息工具的傳統智慧。而在1941年之前的通縮期內，股市每年下跌差不多1%，便被債券每年回報約4.6%比了下去。
不少市場好友均認為，透過良好的管理技巧，企業盈利必然可以快速增長。不過，歷史數據告訴我們，盈利增長只會平穩蠕動，切勿期望過高。事實上，自1965年至今，實質每股盈利和股息增長一直是「零」。
仍然憧憬股市可以提供逾10%長期回報的投資者也許不知道，要重演歷史的最大障礙來自已高不可攀的股價。在1926年，美股市盈率為10.2倍，而之前75年的平均市盈率為15倍，但在2002年，市盈率已處於31倍高水平，大家又認為股市的上升空間有多大呢？
今日，仍然有不少互惠基金和經紀行拿着歷史數據，企圖說服投資者股市前景良好，希望誘使他們投資。但看過上述的分析，大家是否仍然覺得股市值得投資呢？
記着，用歷史來預估將來，不理會客觀形勢上的轉變，往往只會捉錯用神，最終得不償失。
2003DowJones&Company,Inc.