浸會大學經濟系助理教授 鄭毓盛
中國人民銀行行長戴相龍近日表示，將認真考慮國際貨幣基金會的以一籃子貨幣體系取代人民幣釘住美元的提議。官方這樣放風，反映了中國急於尋求更有彈性的滙率制度。
中國自九四年以來所採用的滙率制度，按官方所說是「有管理的浮動制」。西方國家採用這種制度，基本上是中央銀行在自由市場的基礎上對滙率進行干預，減少滙率的波動幅度。然而，由於中國的結滙限制和外滙市場的各種規管，滙率的形成機制與自由市場不一樣，人民銀行很容易把滙率固定在一個既定水平，實際運作上，人民幣幾乎是與美元掛鈎的固定滙率。
理論上，中國可以在現行體制下隨時改變滙率，但調整滙率每每要計算各種政治和經濟的得失。中國在入世以前，已預見未來對外經貿關係將進一步加強，國際收支的波動可能會較大，在新形勢下如何擴大人民幣浮動幅度，一直是國內討論的重要議題。可是，九七年亞洲金融風暴以來，中國銳意在區內扮演更積極的角色，凸顯其穩定區內經濟的作用。因此，中國即使要付出代價，也願意把人民幣穩定在相對高的水平。
然而，國際經濟持續不理想，中國入世後因經濟調整而帶來的不穩定因素正在浮現，中國把人民幣滙率維持在高水平的機會成本愈來愈大。一方面，中國放棄用滙率調節經濟，只能以增加出口退稅來促進出口，同時以擴大財政赤字來刺激內需，但這些政策已沒有多少增大的空間，邊際作用愈來愈少，財政累積的債務亦愈來愈大。
簡單地說，中國如果可以調低滙率刺激出口，省下出口退稅而把金錢用於填補社會保障資金的不足，那對穩定社會肯定大有好處。另一方面，日本經濟久久不能翻身，並不時試圖以日圓貶值來刺激經濟，已對中國外貿構成了威脅。雖然中國在現水平日圓滙率尚能承受，但日本經濟看來毫無起色，國內銀行壞帳的風險有增無減，存款變現能力成疑。在可見未來，很能排除日圓再試低位的可能性，對人民幣構成的壓力依然存在。
人民幣滙率制度維持現狀，十分被動。比方說，日圓再次出現急促下滑，其他亞洲貨幣亦隨之下調，中國如果在這時考慮讓人民幣貶值，便必定陷於兩難：不貶值要付出比以前大的代價，貶值卻可能會加大區內國家的困難，似乎有失道義，處理不好更可能演變成惡性的競相貶值的局面。
國際貨幣基金會有關一籃子掛鈎的建議，一些發展中國家亦有採用，相對於與一個貨幣掛鈎，其優點是可以避免因掛鈎貨幣與其他重要貨幣滙率波動所帶來的風險。然而，不管國基會初衷如何，對中國來說，這制度的最大好處在於減低貶值的政治代價。如果中國在適當時機（例如在主要貨幣滙率相對穩定，亞洲經濟處於復甦），宣布以後人民幣對一籃子貨幣掛鈎，當日圓再有大幅度波動時，外國的滙市便可預期人民幣將會自然地按一定比例調整，下調的幅度有較清楚的界限，區內貨幣可據之調整。人民幣滙率的變化不會造成不穩定因素，中國便不再陷於兩難。
當然，實施這個新制度並不能解決所有問題。人民幣與一籃子貨幣掛鈎，掛在哪個水平仍是官方所定，即使這個水平在開始時合適，經濟發展趨勢有所變化時，滙率也要適時調整。中長期而言，如何改革人民幣滙率的形成機制，使之更充分反映市場變化，仍然是需要研究的課題。